序論：好文章的創(chuàng)作是一個(gè)不斷探索和完善的過程，我們?yōu)槟扑]一篇互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)價(jià)值評(píng)估探討范例，希望它們能助您一臂之力，提升您的閱讀品質(zhì)，帶來更深刻的閱讀感受。

一、企業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀

在知識(shí)經(jīng)濟(jì)時(shí)代，技術(shù)創(chuàng)新與資本市場(chǎng)間的互動(dòng)關(guān)系愈加強(qiáng)烈，新三板市場(chǎng)作為我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要主體，有助于解決中小企業(yè)融資困難，進(jìn)而促進(jìn)其健康快速發(fā)展。2012年8月，新三板市場(chǎng)首次擴(kuò)容，掛牌企業(yè)的范圍擴(kuò)展至上海、武漢等地的高新技術(shù)園區(qū)；到了2013年12月，隨著新三板市場(chǎng)開始面向全國(guó)，掛牌數(shù)量迎來爆發(fā)式增長(zhǎng)。截止2017年底，新三板總計(jì)掛牌達(dá)11630家，與滬深兩市A股的掛牌數(shù)量基本持平。在新三板掛牌企業(yè)中，互聯(lián)網(wǎng)與相關(guān)服務(wù)板塊尤為引人注目，數(shù)量不斷攀升，并受到風(fēng)險(xiǎn)投資者的大量關(guān)注，2017年底營(yíng)業(yè)收入更是位居行業(yè)第一；但從2018年這些企業(yè)公開的年報(bào)來看，近4成出現(xiàn)虧損，經(jīng)營(yíng)狀況并不樂觀；且將近有一半企業(yè)掛牌后既未實(shí)施定增，也沒有達(dá)成任何投融資交易。究其原因，現(xiàn)有企業(yè)價(jià)值評(píng)估模型并不能很好體現(xiàn)企業(yè)在未來發(fā)展過程中面臨的高不確定性，因而做出的估測(cè)值也就不包括企業(yè)高風(fēng)險(xiǎn)性所可能帶來的潛在價(jià)值或損失，這使得投資者十分謹(jǐn)慎，大都采取觀望態(tài)度，從而市場(chǎng)交易冷清，增發(fā)融資情況慘淡，與政策上對(duì)新三板市場(chǎng)的功能界定并不吻合。

二、企業(yè)估值特性

在新三板掛牌的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，除了具備高度依賴消費(fèi)者、高風(fēng)險(xiǎn)與高收益并存及融資渠道單一等通用特性外，大多成立時(shí)間短、規(guī)模偏小、收益波動(dòng)較大并極其注重創(chuàng)新，因而在評(píng)估過程中，也有許多獨(dú)特之處，主要包含以下幾點(diǎn)：

（一）評(píng)估存在諸多不確定性因素

每年都有大量新興的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)誕生并掛牌新三板，競(jìng)爭(zhēng)異常激烈，各企業(yè)需要根據(jù)環(huán)境變化不斷調(diào)整投資決策，以促進(jìn)自身更好地發(fā)展。而這種動(dòng)態(tài)決策狀態(tài)會(huì)使得企業(yè)未來存在諸多不確定性，由此評(píng)估過程中更易受到主觀估測(cè)的影響。

（二）更注重企業(yè)的發(fā)展?jié)摿?

市場(chǎng)上掛牌互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的現(xiàn)金流量往往變動(dòng)幅度較大，在創(chuàng)辦之后的很長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)，企業(yè)都處于虧損狀態(tài)，所產(chǎn)生的凈現(xiàn)金流量亦為負(fù)數(shù)；不過隨著產(chǎn)品知名度的提高，用戶數(shù)量的增加，企業(yè)將開始扭虧為盈，現(xiàn)金流量也會(huì)出現(xiàn)暴增，因此在評(píng)估企業(yè)價(jià)值時(shí)應(yīng)該更加注重發(fā)展?jié)摿Χ钱?dāng)前的獲利水平。

（三）可比交易實(shí)例較少

我國(guó)新三板市場(chǎng)設(shè)立較晚，投融資交易也并非很活躍，加之掛牌互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)發(fā)展各異，因而歷史數(shù)據(jù)較少，有效的可比交易實(shí)例十分稀缺。

（四）成本與價(jià)值的弱對(duì)應(yīng)性

新三板互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)多擁有大量無形資產(chǎn)，并且這些無形資產(chǎn)構(gòu)成了企業(yè)發(fā)展、壯大的核心競(jìng)爭(zhēng)力，對(duì)企業(yè)整體價(jià)值貢獻(xiàn)較大；但由于不滿足會(huì)計(jì)上資產(chǎn)的確定條件，它們并不能被列示在企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債表上，因此企業(yè)賬面資產(chǎn)的成本與其價(jià)值之間呈現(xiàn)弱對(duì)應(yīng)性特征。

三、評(píng)估方法的適用性分析

在評(píng)估新三板互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的價(jià)值時(shí)，根據(jù)不同企業(yè)的特點(diǎn)和情況，有多種方法可供選擇，主要包括資產(chǎn)基礎(chǔ)法、市場(chǎng)法與收益法三大類。

（一）資產(chǎn)基礎(chǔ)法

資產(chǎn)基礎(chǔ)法，主要通過對(duì)評(píng)估基準(zhǔn)日企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表上的各項(xiàng)資產(chǎn)、負(fù)債進(jìn)行評(píng)估來確定企業(yè)價(jià)值，原理簡(jiǎn)單，操作性較強(qiáng)，適用于有形資產(chǎn)較多的傳統(tǒng)企業(yè)；但該方法忽略了那些無法列示在資產(chǎn)負(fù)債表上，對(duì)企業(yè)價(jià)值影響巨大的無形資產(chǎn)，并未考慮企業(yè)整體協(xié)同效應(yīng)所帶來的價(jià)值增值。

（二）市場(chǎng)法

市場(chǎng)法是以可比交易案例的公開市場(chǎng)價(jià)格為基礎(chǔ)，針對(duì)各項(xiàng)價(jià)格調(diào)整因素，將被評(píng)估企業(yè)與可比交易案例進(jìn)行對(duì)比分析，以此調(diào)整確定企業(yè)價(jià)值。市場(chǎng)法在使用過程中的限制條件較少，運(yùn)用范圍很廣，不需要復(fù)雜的計(jì)算和估測(cè)，不過必須有一個(gè)活躍的公開交易市場(chǎng)，并且市場(chǎng)上存在足夠數(shù)量可比交易案例。

（三）收益法

收益法，主要通過估測(cè)被評(píng)估企業(yè)未來各年預(yù)期收益并采用恰當(dāng)?shù)恼郜F(xiàn)率進(jìn)行折現(xiàn)來確定企業(yè)整體價(jià)值，是評(píng)估實(shí)務(wù)中運(yùn)用最多的一種方法，其中EVA法綜合考慮了投入企業(yè)全部資本的成本，并十分重視無形資產(chǎn)，能夠很好評(píng)估成長(zhǎng)初期的企業(yè)價(jià)值，得到了廣泛認(rèn)可。只要企業(yè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)，具備連續(xù)獲利能力且收益可準(zhǔn)確預(yù)測(cè)時(shí)，收益法就可很好運(yùn)用；但同時(shí)該方法也有一些缺陷：其一，在預(yù)測(cè)企業(yè)收益時(shí)未考慮成本因素；其二，企業(yè)未來隔年收益額、折現(xiàn)率的確定容易受到評(píng)估人員主觀判斷的影響。結(jié)合新三板互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的估值特性，資產(chǎn)基礎(chǔ)法難以準(zhǔn)確計(jì)量企業(yè)的無形資產(chǎn)，而市場(chǎng)法可比交易案例及價(jià)值比率的確定困難，由此看來這兩種方法都不適用。收益法能夠反映企業(yè)的盈利能力及發(fā)展所面臨的風(fēng)險(xiǎn)因素，所以是評(píng)估此類企業(yè)最常用的方法，但該方法未考慮企業(yè)潛在的獲利能力，很可能導(dǎo)致企業(yè)價(jià)值被嚴(yán)重低估。針對(duì)這一缺陷，部分學(xué)者提議采用實(shí)物期權(quán)法來進(jìn)行評(píng)估，它在企業(yè)高不確定性下的估值問題上具備獨(dú)特優(yōu)勢(shì)，可若將企業(yè)整體視為一個(gè)看漲期權(quán)來評(píng)估，以此確定企業(yè)價(jià)值則存在諸多不合理之處，這將不能充分體現(xiàn)企業(yè)現(xiàn)有資產(chǎn)所帶來的價(jià)值。

四、評(píng)估方法的選擇

通過上述分析，不難發(fā)現(xiàn)現(xiàn)有評(píng)估模型并不能全面衡量新三板互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的真實(shí)價(jià)值，因而本文在充分考慮各方法的優(yōu)缺點(diǎn)后，將此類企業(yè)的整體價(jià)值細(xì)分為現(xiàn)有價(jià)值與潛在價(jià)值，其中現(xiàn)有價(jià)值的評(píng)估與一般企業(yè)類似，它們成立時(shí)間較短，主要依靠權(quán)益融資，并重?zé)o形資產(chǎn)，故選擇EVA法來進(jìn)行評(píng)估。其次，企業(yè)發(fā)展的各階段都蘊(yùn)藏著極大風(fēng)險(xiǎn)，且隨著企業(yè)的發(fā)展，這種不確定性所帶來的價(jià)值也將逐漸增加，正好與實(shí)物期權(quán)理論的思想相吻合，因而視企業(yè)內(nèi)在的發(fā)展動(dòng)力為期權(quán)，對(duì)已經(jīng)開始但尚未完成的投資項(xiàng)目進(jìn)行識(shí)別，并選用實(shí)物期權(quán)法來量化估值，最后加總即可求得企業(yè)的整體價(jià)值。相較于其他方法，組合估價(jià)模型更具科學(xué)性，不僅考慮了企業(yè)現(xiàn)有資產(chǎn)的獲利能力，還考慮了企業(yè)未來潛在盈利機(jī)會(huì)所帶來的巨大價(jià)值，因而可幫助這類企業(yè)更好定價(jià)，進(jìn)而滿足投融資雙方的需求，提高新三板市場(chǎng)上相關(guān)股權(quán)交易的活躍度，促進(jìn)該市場(chǎng)快速發(fā)展。

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作者簡(jiǎn)介：尉雯，上海中建東孚投資發(fā)展有限公司。