序論：好文章的創(chuàng)作是一個(gè)不斷探索和完善的過(guò)程，我們?yōu)槟扑]十篇證券投資知識(shí)范例，希望它們能助您一臂之力，提升您的閱讀品質(zhì)，帶來(lái)更深刻的閱讀感受。

篇（1）

教學(xué)現(xiàn)狀

改革

【中圖分類號(hào)】G423 【文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼】A 【文章編號(hào)】1006-5962（2013）06（a）-0039-01

隨著近年來(lái)我國(guó)證券市場(chǎng)的不斷完善發(fā)展和人民群眾日益增強(qiáng)的理財(cái)觀念建立，證券投資成為了金融專業(yè)學(xué)生的一門必修課。這門課程和其他課程相比，有著應(yīng)用性和實(shí)踐性極強(qiáng)的鮮明特色。目前，對(duì)高職院校而言，這門課的教學(xué)總逃不脫本科教育的影子，這跟未來(lái)的實(shí)際工作崗位對(duì)高職院校學(xué)生的要求相去甚遠(yuǎn)，究其原因跟《證券投資實(shí)務(wù)》這門課程在高職院校的教學(xué)現(xiàn)狀不無(wú)關(guān)系。

1 高職《證券投資實(shí)務(wù)》課程教學(xué)現(xiàn)狀分析

1.1教材缺乏針對(duì)性

目前我們所采用的教材大多是外國(guó)各種投資理論的翻版集，合，有些理論和我國(guó)發(fā)展快、變化大的證券市場(chǎng)表現(xiàn)出來(lái)的狀態(tài)似乎“水土不符”。教材也多采用本科教育體系下的章節(jié)編排形式，嚴(yán)重缺乏實(shí)踐環(huán)節(jié)，不能達(dá)到培養(yǎng)學(xué)生的實(shí)際分析能力和實(shí)現(xiàn)“培養(yǎng)高素質(zhì)技能型專門人才”的高職培養(yǎng)目標(biāo)。

1.2教學(xué)設(shè)備落后、教學(xué)方法單一

很多高職院校受資金欠缺、教學(xué)資源緊張等多種因素的制約，《證券投資實(shí)務(wù)》課程多在普通教室進(jìn)行，沒(méi)有可聯(lián)網(wǎng)的多媒體教學(xué)設(shè)備，教師采用過(guò)去“粉筆+黑板”的傳統(tǒng)教學(xué)方法。但在講解證券投資技術(shù)分析時(shí)，需要大量的圖表、各種圖表之間的不斷轉(zhuǎn)換、實(shí)時(shí)交易的證券價(jià)格變化狀態(tài)等，而這些是單靠一塊黑板、一支粉筆根本無(wú)法完成的，結(jié)果造成一方面教師不僅講課過(guò)程痛苦而且還達(dá)不到預(yù)期效果，另一方面學(xué)生聽(tīng)課效率低的尷尬局面。

1.3實(shí)踐環(huán)節(jié)薄弱

我國(guó)目前很多高職院校沒(méi)有配備專門的證券投資實(shí)驗(yàn)室，即使有，也往往存在設(shè)備條件不夠、網(wǎng)絡(luò)速度跟不上等原因使得實(shí)驗(yàn)室不能滿足教學(xué)需求。再加之能適用于高職層面學(xué)生的實(shí)踐教材少之又少，導(dǎo)致了證券投資課程的實(shí)際操作、模擬交易等實(shí)踐教學(xué)環(huán)節(jié)或流于形式、或放任自流。

1.4評(píng)價(jià)方式單一

我們目前多數(shù)高職院校的證券投資課程均采用傳統(tǒng)的試卷考試評(píng)價(jià)方式，對(duì)于一門實(shí)踐性極強(qiáng)的課程而言，用一兩張考卷就決定學(xué)生對(duì)課程知識(shí)的掌握情況，判斷學(xué)生的學(xué)習(xí)效果，未免過(guò)于單一、簡(jiǎn)化，無(wú)法判斷學(xué)生的實(shí)際操作能力，更談不上讓學(xué)生將理論知識(shí)真正轉(zhuǎn)化為自己的分析能力和實(shí)際動(dòng)手能力。

2 高職《證券投資實(shí)務(wù)》課程教學(xué)改革思路

2.1編寫適合高職學(xué)生使用的教材

高職層面的《證券投資實(shí)務(wù)》教學(xué)應(yīng)當(dāng)對(duì)實(shí)踐部分給予更多的關(guān)注，把理論和實(shí)踐部分有機(jī)地整合，同時(shí)可以針對(duì)項(xiàng)目教學(xué)法或任務(wù)教學(xué)法進(jìn)行教材編排。首先，在教材理論編寫方面，不僅收錄國(guó)際上已成熟的證券投資理論，也可結(jié)合近年來(lái)我國(guó)證券市場(chǎng)發(fā)展的特性加入具有中國(guó)特色的證券市場(chǎng)理論，同時(shí)融入案例解析。其次，在每部分理論之后直接插入對(duì)應(yīng)的實(shí)踐練習(xí)。

2.2提高教學(xué)手段信息化水平

信息化時(shí)代的多媒體技術(shù)應(yīng)充分運(yùn)用到教學(xué)過(guò)程中，并結(jié)合網(wǎng)絡(luò)技術(shù)讓學(xué)生能看到實(shí)時(shí)的證券市場(chǎng)行情，理解技術(shù)分析中的理論方法在實(shí)際投資過(guò)程中的運(yùn)用，然后再輔以實(shí)踐操作，讓學(xué)生能夠較快地掌握理論知識(shí)并運(yùn)用到實(shí)踐中。

（一）采用多樣化的教學(xué)方法

從《證券投資實(shí)務(wù)》課程的特性來(lái)看，單靠傳統(tǒng)的“老師講臺(tái)上講，學(xué)生座位上聽(tīng)”，“以教師為主體，以知識(shí)為本位”的教學(xué)理念與方法是達(dá)不到讓學(xué)生真正學(xué)會(huì)投資的，因此應(yīng)根據(jù)教學(xué)內(nèi)容的不同，突破傳統(tǒng)，采用案例教學(xué)、項(xiàng)目教學(xué)、模擬炒股等多樣化的教學(xué)方法。

（二）加強(qiáng)實(shí)踐環(huán)節(jié)

目前市場(chǎng)上有各類證券投資類軟件，學(xué)院可根據(jù)自身情況進(jìn)行采購(gòu)，并建立證券類模擬實(shí)驗(yàn)室，將實(shí)踐環(huán)節(jié)真正加入到教學(xué)過(guò)程中，其課時(shí)量可占到總課時(shí)的三分之一到二分之一，建立一套理論與實(shí)踐教學(xué)并重的教學(xué)體系。將課堂搬到實(shí)驗(yàn)室進(jìn)行，讓實(shí)踐貫穿于整個(gè)教學(xué)過(guò)程，積極倡導(dǎo)學(xué)生在“做中學(xué)，學(xué)中做”的發(fā)現(xiàn)式、探索式學(xué)習(xí)方式。在課程結(jié)束之前，組織學(xué)生進(jìn)行證券投資的模擬交易。通過(guò)模擬交易軟件給每個(gè)學(xué)生分配一定金額的虛擬資金，進(jìn)行模擬交易。

篇（2）

1、資格考試納入學(xué)歷教育考核的必要性

資格考試是勞動(dòng)就業(yè)制度的一項(xiàng)重要內(nèi)容，也是一種特殊形式的國(guó)家考試制度。它是指按照國(guó)家制定的職業(yè)技能標(biāo)準(zhǔn)或任職資格條件，通過(guò)政府認(rèn)定的考核鑒定機(jī)構(gòu)，對(duì)勞動(dòng)者的技能水平或職業(yè)資格進(jìn)行客觀公正、科學(xué)規(guī)范的評(píng)價(jià)和鑒定，對(duì)合格者授予相應(yīng)的國(guó)家職業(yè)資格證書。通過(guò)資格考試獲得的資格證書是表明勞動(dòng)者具有從事某一職業(yè)所必備的學(xué)識(shí)和技能的證明。它是勞動(dòng)者求職、任職、開(kāi)業(yè)的資格憑證，是用人單位招聘、錄用勞動(dòng)者的主要依據(jù)，也是境外就業(yè)、對(duì)外勞務(wù)合作人員辦理技能水平公證的有效證件。我國(guó)《勞動(dòng)法》 第八章第六十九條規(guī)定：“國(guó)家確定職業(yè)分類，對(duì)規(guī)定的職業(yè)制定職業(yè)技能標(biāo)準(zhǔn)，實(shí)行職業(yè)資格證書制度，由經(jīng)過(guò)政府批準(zhǔn)的考核鑒定機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)對(duì)勞動(dòng)者實(shí)施職業(yè)技能考核鑒定”。

學(xué)歷教育考核的主要方式是考試，它是課程教學(xué)效果評(píng)價(jià)的工具?，F(xiàn)今高等教育的指導(dǎo)思想是 “大眾化”，而課程考核的方法還是與“精英式”培養(yǎng)背景下的考核方法沒(méi)有太大的變化。其主要特點(diǎn)表現(xiàn)為：考核內(nèi)容“重知識(shí)輕能力”，考核方式“重筆試輕實(shí)踐”。這不僅不利于培養(yǎng)學(xué)生的學(xué)習(xí)興趣，也不利于創(chuàng)新型人才的培養(yǎng)。

在經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)國(guó)家，資格證書教育體系發(fā)展得較為成熟，我們比較熟悉的有澳大利亞的職業(yè)資格認(rèn)證框架體系、德國(guó)的“雙元制”職業(yè)培訓(xùn)制度、英國(guó)的NVQ證書和GNVQ證書制度、日本的國(guó)家技能鑒定制度等。獲得資格證書是學(xué)生結(jié)束學(xué)歷教育，走上工作崗位的條件之一。發(fā)達(dá)國(guó)家將資格證書的獲得作為學(xué)生學(xué)歷教育階段學(xué)習(xí)的入學(xué)資格之一，通過(guò)課程學(xué)分進(jìn)行折算的方式將資格證書教育與學(xué)歷教育的課程體系進(jìn)行銜接，各級(jí)資格證書和學(xué)歷的連續(xù)性不受教育系統(tǒng)和地域的限制。從教學(xué)內(nèi)容上構(gòu)建起學(xué)歷教育與職業(yè)教育相互貫通的立交橋。

由此可見(jiàn)，高等教育考核方式的創(chuàng)新是很有必要的。挑選適當(dāng)?shù)膶I(yè)，適當(dāng)?shù)目颇繉①Y格考試納入學(xué)歷教育的考核體系中來(lái)，不僅有利于增強(qiáng)學(xué)生課堂學(xué)習(xí)的興趣，提高學(xué)生掌握知識(shí)的效率，更能夠?yàn)槠湮磥?lái)就業(yè)增加重要的砝碼，使其更快的融入到社會(huì)實(shí)踐中去。

2 資格考試納入證券投資學(xué)課程考核的指標(biāo)構(gòu)建

2.1教學(xué)模式

在傳統(tǒng)的“注入式”教學(xué)模式的基礎(chǔ)上，增加“信息加工”教學(xué)模式、“個(gè)性化”教學(xué)模式和“合作”教學(xué)模式的運(yùn)用。

2.1.1“信息加工”教學(xué)模式：在教學(xué)過(guò)程中注重知識(shí)的獲得和智力的發(fā)展，注重培養(yǎng)學(xué)生的信息處理能力、理論學(xué)習(xí)能力和概念獲得能力。

2.1.2“個(gè)性化”教學(xué)模式：依據(jù)個(gè)別化教學(xué)理論和人本主義的教學(xué)思想，增強(qiáng)學(xué)生在教學(xué)中的主觀能動(dòng)性，培養(yǎng)學(xué)生自主分析問(wèn)題和解決問(wèn)題的能力。在教學(xué)過(guò)程中注重與學(xué)生的思想交流，發(fā)掘?qū)W生的個(gè)人潛力，培養(yǎng)學(xué)生完善的人格和正確的思想價(jià)值觀。

2.1.3.“合作”教學(xué)模式：在教學(xué)過(guò)程中充分發(fā)揮《證券投資學(xué)》課程的實(shí)踐性特點(diǎn)，加強(qiáng)校企合作。首先，通過(guò)與證券公司的合作，邀請(qǐng)有豐富實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)的證券投資專家到課上進(jìn)行講學(xué)；其次，選派優(yōu)秀的學(xué)生去證券公司參與實(shí)習(xí)；另外，還定期與社會(huì)企業(yè)合作，舉辦“證券投資模擬大賽”，增強(qiáng)學(xué)生的實(shí)戰(zhàn)能力。

2.2教學(xué)內(nèi)容

證券投資學(xué)課程是金融學(xué)專業(yè)學(xué)生的專業(yè)基礎(chǔ)課，為增強(qiáng)學(xué)生的實(shí)踐動(dòng)手能力，可以在理論教學(xué)的基礎(chǔ)上安排與理論教學(xué)同比重的實(shí)踐教學(xué)環(huán)節(jié)，實(shí)踐課通

表2-1 證券投資學(xué)課程教學(xué)內(nèi)容詳表

理論教學(xué)內(nèi)容 實(shí)踐教學(xué)內(nèi)容

證券投資工具：包括債券、股票、證券投資基金和金融衍生工具 大盤操作：運(yùn)用所學(xué)的基本分析和技術(shù)分析知識(shí)，通過(guò)實(shí)驗(yàn)室的模擬操作系統(tǒng)進(jìn)行股票投資操作，撰寫操作報(bào)告。

證券市場(chǎng)：包括證券市場(chǎng)的微觀主體、證券市場(chǎng)運(yùn)行、股票價(jià)格指數(shù)和證券市場(chǎng)法律和監(jiān)管

專家講座：聘請(qǐng)證券公司專家進(jìn)行專題講座，使學(xué)生了解最新的股票市場(chǎng)信息及證券投資行業(yè)的行業(yè)特點(diǎn)。

資產(chǎn)定價(jià)理論及其發(fā)展：包括資本資產(chǎn)定價(jià)理論、套利定價(jià)理論、期權(quán)定價(jià)理論

證券投資的基本分析：包括宏觀經(jīng)濟(jì)分析、產(chǎn)業(yè)周期分析、公司財(cái)務(wù)和價(jià)值分析

舉辦“證券投資模擬大賽”，通過(guò)比賽選派優(yōu)秀學(xué)生進(jìn)入證券公司實(shí)習(xí)

證券投資的技術(shù)分析：包括技術(shù)分析的理論和方法、技術(shù)指標(biāo)

證券組合管理：包括投資組合業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)模型和債券組合管理理論

證券投資咨詢業(yè)務(wù)與證券分析師、投資顧問(wèn)

過(guò)模擬操作系統(tǒng)進(jìn)行操作，系統(tǒng)數(shù)據(jù)與股票市場(chǎng)大盤數(shù)據(jù)實(shí)時(shí)同步。為了配合學(xué)生參與資格考試，在講授教材知識(shí)的同時(shí)，應(yīng)適當(dāng)加入證券從業(yè)資格考試中的重點(diǎn)和難點(diǎn)內(nèi)容的講解。由于證券從業(yè)資格考試所考核的內(nèi)容和知識(shí)點(diǎn)較多，而課上授課又受到課時(shí)和教材內(nèi)容的限制，無(wú)法將證券從業(yè)資格考試的全部知識(shí)點(diǎn)都在課上講到。綜合考察教材內(nèi)容和證券從業(yè)資格考試的考試大綱內(nèi)容，可以將理論與實(shí)踐教學(xué)的具體授課內(nèi)容安排如下。

2.2.1理論教學(xué)內(nèi)容介紹：證券從業(yè)資格考試的科目包括基礎(chǔ)科目和專業(yè)科目，基礎(chǔ)科目為證券市場(chǎng)基礎(chǔ)知識(shí)，專業(yè)科目為證券交易、證券發(fā)行與承銷、證券投資分析和證券投資基金。其中，基礎(chǔ)科目為必考科目，專業(yè)科目考生可根據(jù)需要選擇。證券投資學(xué)課程的教材內(nèi)容基本涵蓋了證券市場(chǎng)基礎(chǔ)知識(shí)和證券投資分析兩個(gè)科目的全部?jī)?nèi)容，只有證券市場(chǎng)運(yùn)行和證券投資咨詢、證券分析師和證券投資顧問(wèn)的內(nèi)容未包括在證券投資學(xué)教材中，因此應(yīng)在理論教學(xué)過(guò)程中加入了這幾方面知識(shí)的講解。

2.2.2實(shí)踐教學(xué)內(nèi)容介紹：在實(shí)踐教學(xué)中，課程組老師應(yīng)充分調(diào)動(dòng)學(xué)生的積極性。通過(guò)讓學(xué)生自主進(jìn)行股票操作的方式使學(xué)生能夠?qū)W以致用。在此基礎(chǔ)上，聯(lián)合社會(huì)企業(yè)吸納學(xué)生參加校外實(shí)習(xí)并舉辦 “大學(xué)生證券模擬大賽”。通過(guò)比賽的方式增強(qiáng)學(xué)生學(xué)習(xí)的積極性也為學(xué)生未來(lái)的就業(yè)開(kāi)辟?gòu)V闊的社會(huì)渠道。

2.3指標(biāo)構(gòu)建及考核方式

由于本課程實(shí)踐性較強(qiáng)，學(xué)過(guò)該門課程的大部分學(xué)生都應(yīng)主動(dòng)參加證券從業(yè)資格的考試。因此，課程考核方式可以由原來(lái)的“平時(shí)成績(jī)+卷面成績(jī)”兩步走，轉(zhuǎn)變?yōu)?“平時(shí)成績(jī)+卷面成績(jī)+資格考試”三步走的模式。

針對(duì)未參加證券從業(yè)資格考試的同學(xué)，考核方式為“平時(shí)成績(jī)+卷面成績(jī)”。

其中，平時(shí)成績(jī)占30%，包括課上出勤、課上回答問(wèn)題、課后作業(yè)和實(shí)習(xí)成績(jī)四部分；卷面成績(jī)占70%。

針對(duì)參加證券從業(yè)資格考試并取得合格證的同學(xué)，考核方式應(yīng)為“平時(shí)成績(jī)+卷面成績(jī)+資格考試”。證券從業(yè)資格考試涵蓋的科目較多，參考學(xué)生可以根據(jù)需要自主選擇，同時(shí)不同的科目與證券投資學(xué)教材內(nèi)容的匹配程度不同。因此，在將其納入學(xué)歷教育考核的過(guò)程中我們給出以下幾種不同的選擇：

第一，對(duì)于參考證券市場(chǎng)基礎(chǔ)知識(shí)和證券投資分析兩門科目，并取得合格證的學(xué)生，可以將兩門課的考試成績(jī)折抵卷面成績(jī)，即學(xué)生無(wú)需參加校內(nèi)的考試，期末成績(jī)考核方式為“平時(shí)成績(jī)+資格考試”。折算方式為：

總成績(jī)=平時(shí)成績(jī)×30%+（證券市場(chǎng)基礎(chǔ)知識(shí)成績(jī)+證券投資分析成績(jī)）×50%×70%

第二，對(duì)于參考證券市場(chǎng)基礎(chǔ)知識(shí)和其他科目（包括證券交易、證券發(fā)行與承銷以及證券投資基金）并取得合格證的學(xué)生，期末成績(jī)考核方式為“平時(shí)成績(jī)+卷面成績(jī)+資格考試”。折算方式為：

總成績(jī)=平時(shí)成績(jī)×30%+[卷面成績(jī)×75%+max{證券市場(chǎng)基礎(chǔ)知識(shí)成績(jī)×25%，卷面成績(jī)×25%}]×70% 1

3、效果評(píng)價(jià)

將資格考試納入證券投資學(xué)課程的考核有利于激發(fā)學(xué)生課堂學(xué)習(xí)的熱情、鼓勵(lì)學(xué)生理論與實(shí)踐的結(jié)合同時(shí)也有利于開(kāi)拓學(xué)生的就業(yè)渠道、加強(qiáng)“校企合作”，促進(jìn)教師教學(xué)水平的提高，并且在實(shí)踐中也取得了非常好的效果。

注釋：

注：卷面成績(jī)占75%權(quán)重，資格考試成績(jī)占25%權(quán)重，原因在于《證券投資學(xué)》教材中證券市場(chǎng)基礎(chǔ)知識(shí)占比約為25%，證券投資技術(shù)分析等占比約為75%。另外，為了照顧學(xué)生參與證券從業(yè)資格考試的熱情，我們?cè)谧C券市場(chǎng)基礎(chǔ)知識(shí)部分中取卷面考試和資格考試中的最大值參與考核。

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篇（3）

一、 系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)

系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，又叫不可分散風(fēng)險(xiǎn)，是指由于某種全局性的共同因素引起的投資收益的可能變動(dòng)，這種因素會(huì)對(duì)所有證券的收益產(chǎn)生影響。

宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的好壞，財(cái)政政策和貨幣政策的調(diào)整，匯率的波動(dòng)，資金供求關(guān)系的變動(dòng)等，都會(huì)引起證券市場(chǎng)的波動(dòng)。對(duì)于證券投資者來(lái)說(shuō)，這種風(fēng)險(xiǎn)是無(wú)法消除的，投資者無(wú)法通過(guò)多樣化的投資組合進(jìn)行證券保值。這就是系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的原因所在。系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的來(lái)源主要由政治、經(jīng)濟(jì)及社會(huì)環(huán)境等宏觀因素造成。它包括以下四個(gè)方面：

1.政策風(fēng)險(xiǎn):指政府有關(guān)證券市場(chǎng)的政策發(fā)生重大變化或是有重要的法規(guī)、舉措出臺(tái)，引起證券市場(chǎng)的波動(dòng)，從而給投資者帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。

政府的經(jīng)濟(jì)政策和管理措施可能會(huì)造成證券收益的損失，這在新興股市表現(xiàn)得尤為突出。經(jīng)濟(jì)政策的變化，可以影響到公司利潤(rùn)、債券收益的變化；證券交易政策的變化，可以直接影響到證券的價(jià)格。

2.經(jīng)濟(jì)周期性波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)：指證券市場(chǎng)行情周期性變動(dòng)而引起的風(fēng)險(xiǎn)。這種行情變動(dòng)不是指證券價(jià)格的日常波動(dòng)和中級(jí)波動(dòng)，而是指證券行情長(zhǎng)期趨勢(shì)的改變，它可分為：看漲市場(chǎng)或稱多頭市場(chǎng)、牛市和看跌市場(chǎng)或稱空頭市場(chǎng)、熊市兩大類。證券行情隨經(jīng)濟(jì)周期的循環(huán)而起伏變化。在看漲市場(chǎng)，隨著經(jīng)濟(jì)回升，股票價(jià)格從低谷逐漸回升，隨著交易量擴(kuò)大，交易日漸活躍，股票價(jià)格持續(xù)上升，升至很高水平后，資金大量涌入并進(jìn)一步推動(dòng)股價(jià)上升，但成交量不能進(jìn)一步放大時(shí)，股價(jià)開(kāi)始盤旋并逐漸下降，標(biāo)志著看漲市場(chǎng)的結(jié)束；看跌市場(chǎng)是從經(jīng)濟(jì)繁榮的后期開(kāi)始，伴隨著經(jīng)濟(jì)衰退，股票價(jià)格也從高點(diǎn)開(kāi)始一直呈下跌趨勢(shì)，并在達(dá)到某個(gè)低點(diǎn)時(shí)結(jié)束，在看漲行市中，幾乎所有的股票價(jià)格都會(huì)上漲：在看跌行市中，幾乎所有的股票價(jià)格都會(huì)下跌，因此，盲目的股票買賣不可取。

3.利率風(fēng)險(xiǎn)：指市場(chǎng)利率變動(dòng)引起證券投資收益變動(dòng)的可能性。利率與證券價(jià)格呈反方向變化，即利率提高，證券價(jià)格水平下跌；利率下降，證券價(jià)格水平上漲。利率主要從兩個(gè)方面影響證券價(jià)格：①改變資金流向②影響公司的盈利。當(dāng)市場(chǎng)利率提高時(shí)，會(huì)吸引一部分資金流向銀行儲(chǔ)蓄、商業(yè)票據(jù)等其他金融資產(chǎn)，減少對(duì)證券的需求，使證券價(jià)格下降；當(dāng)市場(chǎng)利率下降時(shí)，一部分資金流回證券市場(chǎng)，增加對(duì)證券的需求，刺激證券價(jià)格上漲。另一方面，利率提高，公司融資成本提高，在其他條件不變的情況下凈盈利下降，派發(fā)股息減少，引起股票價(jià)格下降；利率下降，融資成本下降，凈盈利和股息相應(yīng)增加，股票價(jià)格上漲。

利率風(fēng)險(xiǎn)是債券的主要風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)市場(chǎng)利率提高時(shí)，以往發(fā)行又尚未到期的債券利率相對(duì)偏低，此時(shí)投資者若繼續(xù)持有債券，在利息上要受損失；若將債券出售，又必須在價(jià)格上作出讓步，要受損失?？梢?jiàn)，此時(shí)投資者無(wú)法回避利率變動(dòng)對(duì)債券價(jià)格和收益的影響。而對(duì)普通股票來(lái)說(shuō)，其股息和價(jià)格主要由公司經(jīng)營(yíng)狀況和財(cái)務(wù)狀況決定，而利率變動(dòng)僅是影響公司經(jīng)營(yíng)和財(cái)務(wù)狀況的部分因素，所以利率風(fēng)險(xiǎn)對(duì)普通股票的影響不像債券那樣沒(méi)有回轉(zhuǎn)的余地，長(zhǎng)期上，取決于上市公司對(duì)利率變動(dòng)的化解能力。

4.購(gòu)買力風(fēng)險(xiǎn)：購(gòu)買力風(fēng)險(xiǎn)又稱通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)，是由于通貨膨脹、貨幣貶值給投資者帶來(lái)實(shí)際收益水平下降的風(fēng)險(xiǎn)，在通貨膨脹的情況下，物價(jià)普遍上漲，社會(huì)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行秩序混亂，企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的外部條件惡化，證券市場(chǎng)也難免深受其害，所以購(gòu)買力風(fēng)險(xiǎn)是難以回避的。購(gòu)買力風(fēng)險(xiǎn)對(duì)不同證券的影響是不相同的，最容易受到影響的是固定收益證券，如優(yōu)先股、債券。而普通股股票的購(gòu)買力風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較小，當(dāng)發(fā)生通貨膨脹時(shí)，由于公司產(chǎn)品價(jià)格上漲，股份公司的名義收益會(huì)增加，公司凈盈利增加，此時(shí)股息也會(huì)增加，股票價(jià)格隨之提高，普通股股東可得到較高收益，部分可減輕通貨膨脹帶來(lái)的損失。一般來(lái)說(shuō)，率先漲價(jià)的商品、上游商品、熱銷或供不應(yīng)求商品的股票購(gòu)買力風(fēng)險(xiǎn)較小；國(guó)家進(jìn)行價(jià)格控制的公用事業(yè)，基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)和下游商品等股票購(gòu)買力風(fēng)險(xiǎn)較大。

在通貨膨脹初期，企業(yè)消化生產(chǎn)費(fèi)用上漲的能力較強(qiáng)，又能利用人們的貨幣幻覺(jué)提高產(chǎn)品價(jià)格，股票的購(gòu)買力風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)小些，當(dāng)出現(xiàn)嚴(yán)重通貨膨脹時(shí)，各種商品價(jià)格輪番上漲，社會(huì)經(jīng)濟(jì)秩序紊亂，企業(yè)承受能力下降，盈利和股息難以增加，股價(jià)即使上漲也很難趕上物價(jià)上漲，此時(shí)普通股票也很難抵償購(gòu)買力下降的風(fēng)險(xiǎn)了。

二、 非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)

非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，又稱可分散風(fēng)險(xiǎn)或可回避風(fēng)險(xiǎn)，指只對(duì)某個(gè)行業(yè)或個(gè)別公司的證券產(chǎn)生影響的風(fēng)險(xiǎn)。

單個(gè)股票價(jià)格同上市公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)和重大事件密切相關(guān)。公司的經(jīng)營(yíng)管理、財(cái)務(wù)狀況、市場(chǎng)銷售、重大投資等因素的變化都會(huì)影響公司的股價(jià)走勢(shì)。這種風(fēng)險(xiǎn)主要影響某一種證券，與市場(chǎng)的其他證券沒(méi)有直接聯(lián)系，投資者可以通過(guò)分散投資的方法，來(lái)抵消這種風(fēng)險(xiǎn)，若投資者持有多樣化的不同證券，當(dāng)某些證券價(jià)格下跌，收益減少時(shí)，另一些證券可能價(jià)格正好上升，收益增加，這樣就使風(fēng)險(xiǎn)相互抵消。

非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)包括以下四個(gè)方面：1.信用風(fēng)險(xiǎn)。信用風(fēng)險(xiǎn)又稱違約風(fēng)險(xiǎn)，指證券發(fā)行人在證券到期時(shí)無(wú)法還本付息而使投資者遭受損失的風(fēng)險(xiǎn)。它主要受證券發(fā)行人的經(jīng)營(yíng)能力、盈利水平、事業(yè)穩(wěn)定程度及規(guī)模大小等因素影響。債券、優(yōu)先股、普通股都可能有信用風(fēng)險(xiǎn)，但程度有所不同，債券的信用風(fēng)險(xiǎn)就是債券不能到期還本付息的風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)閭切枰磿r(shí)還本付息的要約證券，故而，信用風(fēng)險(xiǎn)是債券的主要風(fēng)險(xiǎn)。政府債券的信用風(fēng)險(xiǎn)最小，中央政府債券更是幾乎沒(méi)有信用風(fēng)險(xiǎn)，其他債券的信用風(fēng)險(xiǎn)依次從低到高排列為地方政府債券、金融債券、公司債券。股票沒(méi)有還本要求，普通股股息也不固定，但仍有信用風(fēng)險(xiǎn)，不僅優(yōu)先股股息有緩付、少付甚至不付的可能，而且如公司不能按期償還債務(wù)，立即會(huì)影響股票的市場(chǎng)價(jià)格，更不用說(shuō)當(dāng)公司破產(chǎn)時(shí)，該公司股票價(jià)格會(huì)接近于零，無(wú)信用可言。

在債券和優(yōu)先股發(fā)行時(shí)，要進(jìn)行信用評(píng)級(jí)，投資者回避信用風(fēng)險(xiǎn)的最好辦法是參考證券信用評(píng)級(jí)的結(jié)果，信用級(jí)別高的證券信用風(fēng)險(xiǎn)小，信用級(jí)別越低，違約的可能性越大。

2.經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。是指公司的決策人員與管理人員在經(jīng)營(yíng)管理過(guò)程中出現(xiàn)的失誤而導(dǎo)致公司盈利水平變化，從而使投資者預(yù)期收益下降的可能。公司的經(jīng)營(yíng)狀況最終表現(xiàn)于盈利水平的變化和資產(chǎn)價(jià)值的變化，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)主要通過(guò)盈利變化產(chǎn)生影響，對(duì)不同證券的影響程度也不同。經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)是普通股票的主要風(fēng)險(xiǎn)，公司盈利的變化既會(huì)影響股息收入，又會(huì)影響股票價(jià)格。當(dāng)公司盈利增加時(shí)，股息增加，股票價(jià)格上漲;當(dāng)公司盈利減少時(shí)，股息減少，股價(jià)下降。公司債的還本付息受法律保障，除非公司破產(chǎn)清理，一般情況下不受企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況的影響，但公司盈利的變化同樣可能使公司債的價(jià)格是同向變動(dòng)，因?yàn)橛黾邮构镜膫鶆?wù)償還更有保障，信用提高，債券價(jià)格也會(huì)相應(yīng)上升。

影響公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的因素很多，投資者在分析公司的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，既要把握宏觀經(jīng)濟(jì)大環(huán)境的影響，又要把握不同行業(yè)、不同經(jīng)營(yíng)規(guī)模、不同產(chǎn)品特點(diǎn)、不同管理風(fēng)格等對(duì)公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的影響。

3.財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。是指公司財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)不合理、融資不當(dāng)而導(dǎo)致投資者預(yù)期收益下降的風(fēng)險(xiǎn)，主要表現(xiàn)為無(wú)力償還到期的債務(wù)，利率變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，再籌資風(fēng)險(xiǎn)等。形成財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的因素有資本負(fù)債比率、資產(chǎn)與負(fù)債的期限、債務(wù)結(jié)構(gòu)等。一般而言，公司的資本負(fù)債比率越高，債務(wù)結(jié)構(gòu)越不合理，其財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也就越大。投資股票就是投資于公司，投資者的股息收益與通過(guò)股票價(jià)格變動(dòng)獲得的資本利得與公司的經(jīng)營(yíng)效益密切相關(guān)。所以，股票的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)將直接取決于公司的經(jīng)營(yíng)效益。投資者在投資時(shí)應(yīng)注重公司財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的分析。

4.道德風(fēng)險(xiǎn)。道德風(fēng)險(xiǎn)主要指上市公司管理者的道德風(fēng)險(xiǎn)。上市公司的股東和管理者是一種委托-關(guān)系。由于管理者和股東追求的目標(biāo)不同，尤其在雙方信息不對(duì)稱的情況下，管理者的行為可能會(huì)造成對(duì)股東利益的損害。

三、交易過(guò)程風(fēng)險(xiǎn)

即投資者由于自己不慎或券商失責(zé)而遭致股票被盜賣、資金被冒提、保證金被挪用等風(fēng)險(xiǎn)。

對(duì)于此種風(fēng)險(xiǎn)，建議投資者注意以下有關(guān)事項(xiàng)，學(xué)會(huì)自我保護(hù)，盡可能降低交易過(guò)程風(fēng)險(xiǎn)。

1.選擇一家信譽(yù)好的證券公司營(yíng)業(yè)部。投資者買賣股票，必須通過(guò)證券公司的下屬營(yíng)業(yè)部進(jìn)行。因此，證券公司及其營(yíng)業(yè)部管理和服務(wù)質(zhì)量的好壞直接關(guān)系到投資者交易的效率和安全性。根據(jù)國(guó)家規(guī)定，證券公司及其營(yíng)業(yè)部的設(shè)立要經(jīng)過(guò)證券監(jiān)督管理部門的批準(zhǔn)，投資者在確定其合法性后，可再依據(jù)其他客觀標(biāo)準(zhǔn)來(lái)選擇令自己放心投資的證券營(yíng)業(yè)部。這些標(biāo)準(zhǔn)包括：①公司規(guī)模②信譽(yù)③服務(wù)質(zhì)量④軟硬件及配套設(shè)施⑤內(nèi)部管理狀況。

2.簽訂指定交易等有關(guān)協(xié)議。投資者選擇了一家證券公司營(yíng)業(yè)部作為股票交易人時(shí),必須與其簽定《證券買賣協(xié)議》和《指定交易協(xié)議》等,形成委托的合同關(guān)系,雙方享有協(xié)議規(guī)定的權(quán)利和義務(wù)。指定交易,是指投資者可以指定某一證券營(yíng)業(yè)部作為自己買賣證券的唯一的交易營(yíng)業(yè)部,在與該證券營(yíng)業(yè)部簽定協(xié)議并完成一定的登記程序后，投資者便可以通過(guò)指定的證券營(yíng)業(yè)部進(jìn)行委托、交易、結(jié)算、查詢以及其他服務(wù)。

3.認(rèn)真核對(duì)交割單和對(duì)帳單。目前A股交易采用T+1交收制度，即當(dāng)天買賣，次日交割。投資者應(yīng)在交易日后一天在證券營(yíng)業(yè)部打印交割單，以核對(duì)自己的買賣情況。如發(fā)現(xiàn)資金賬戶里的資金與實(shí)有資金存在差異，應(yīng)立即向證券營(yíng)業(yè)部提出進(jìn)行查詢核對(duì)。

4.防止股票被盜賣和資金冒提。投資者股票被盜賣和資金被冒提，主要有兩個(gè)原因：一是股民的相關(guān)證件和交易資料發(fā)生泄露，使違法者有機(jī)可乘；二是因?yàn)樽C券公司管理不嚴(yán)等因素，使違法者得以進(jìn)行盜賣或冒提，為保障投資者的股票和資金安全，維護(hù)正常的市場(chǎng)交易秩序，證券公司應(yīng)建立規(guī)范的風(fēng)險(xiǎn)管理體系和健全的內(nèi)控制度，而投資者也必須在日常投資過(guò)程中增強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)防范意識(shí)。尤其要注意以下事項(xiàng)：①在證券營(yíng)業(yè)部開(kāi)戶時(shí)要預(yù)留三證（身份證、股東卡、資金卡）復(fù)印件和簽名樣本；②細(xì)心保管好自己的三證和資金存取單據(jù)、股票買賣交割單等所有的原始憑證，以防不慎被人利用；③經(jīng)常查詢資金余額和股票托管余額，發(fā)現(xiàn)問(wèn)題及時(shí)處理，減少損失；④注意交易密碼和提款密碼的保密；⑤不定期修改密碼；⑥逐步采用自助委托等方式減少柜臺(tái)委托。

證券投資者的兩大目標(biāo)在于投資收益最大化以及同時(shí)風(fēng)險(xiǎn)最小化。股市是一個(gè)復(fù)雜的投資場(chǎng)所，對(duì)于股市投資，許多新股民并沒(méi)有足夠的思想準(zhǔn)備和知識(shí)準(zhǔn)備，對(duì)股市風(fēng)險(xiǎn)還缺乏清醒的認(rèn)識(shí)，在投資方式上存在明顯的認(rèn)識(shí)誤區(qū)，認(rèn)為低價(jià)股便宜，ST就等于要重組。按照規(guī)定，上市公司連續(xù)三年虧損，將實(shí)施退市制度。一旦退市，幾元錢的股票，退市后基本上都不到一元。其實(shí)，股價(jià)高低不是衡量風(fēng)險(xiǎn)大小的依據(jù)，低價(jià)股很多是虧損的垃圾股，風(fēng)險(xiǎn)遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于藍(lán)籌股。許多剛?cè)胧械墓擅?，在ST股票的連續(xù)漲停中獲利，而大盤藍(lán)籌股卻表現(xiàn)平平。這樣的經(jīng)歷促使他們產(chǎn)生了一個(gè)很大的認(rèn)識(shí)誤區(qū)，使得缺乏經(jīng)驗(yàn)的新股民，更偏愛(ài)低價(jià)股，錯(cuò)誤地認(rèn)為低價(jià)股有更多上漲的機(jī)會(huì)，而忽略了其潛在的風(fēng)險(xiǎn)。垃圾股一般價(jià)位較低，容易受主力控制，升得快，跌得也快，如果資金及止損等制定不好的話，容易造成損失，甚至一些績(jī)差公司暴露出來(lái)的問(wèn)題可能僅是冰山一角。此類股票的市盈率、換手率大多遠(yuǎn)高出市場(chǎng)平均水平，有很強(qiáng)的投機(jī)性。然而缺乏實(shí)質(zhì)性的投資價(jià)值作支撐，低價(jià)股終究風(fēng)險(xiǎn)很大，一旦大盤風(fēng)云突變，低價(jià)股更可能出現(xiàn)以連續(xù)跌停方式急劇回落，中小股民根本沒(méi)有出逃的機(jī)會(huì)。然而在投資過(guò)程中，由于資金量和經(jīng)驗(yàn)的限制，新股民相當(dāng)比重的投資集中于低價(jià)股和“垃圾股”，這正是當(dāng)前股市的風(fēng)險(xiǎn)所在。

一般來(lái)說(shuō)，一家上市公司的股票之所以淪落為垃圾股，與企業(yè)的現(xiàn)存情況有巨大的關(guān)系。因此依靠其自身的力量往往難以改變其垃圾股的狀況，大部分須依賴外部力量進(jìn)行重組才有可能。重組能給企業(yè)帶來(lái)全新的變化和發(fā)展動(dòng)力，對(duì)二級(jí)市場(chǎng)的股價(jià)會(huì)產(chǎn)生極大的做多效應(yīng)，股價(jià)也會(huì)相應(yīng)出現(xiàn)上漲，因此，要仔細(xì)研究該股之所以淪為垃圾股的原因。有些上市公司由于沒(méi)有明確主業(yè)導(dǎo)致業(yè)績(jī)下降；有些上市公司管理不善而導(dǎo)致業(yè)績(jī)不佳；有些是由于背負(fù)巨額債務(wù)而拖累經(jīng)營(yíng)情況難以改善，特別是一些上市公司，債務(wù)沉重，動(dòng)輒上十億，或者官司纏身，這樣的垃圾股少碰為妙，即使有人愿意重組，往往面對(duì)如此狀況也會(huì)望而卻步。這樣的公司往往表現(xiàn)機(jī)會(huì)不大，應(yīng)盡量少碰。只有在該公司動(dòng)了“大手術(shù)”后，才可關(guān)注。因此，對(duì)投資垃圾股應(yīng)控制好風(fēng)險(xiǎn)，慎之又慎。

從長(zhǎng)期來(lái)看，真正讓投資者分享股市上漲的仍將是大盤績(jī)優(yōu)藍(lán)籌股，市場(chǎng)中藍(lán)籌股和低價(jià)題材股的漲升其性質(zhì)是有區(qū)別的，因而投資策略也是需要有所不同。它從行業(yè)的發(fā)展態(tài)勢(shì)入手，立足于預(yù)測(cè)相關(guān)上市公司未來(lái)的業(yè)務(wù)收入和凈利潤(rùn)水平，從而選擇有潛力的股票進(jìn)行投資，這種投資模式不管從程序上還是內(nèi)容上都是科學(xué)的、理性的，這種理念就是價(jià)值投資。隨著我國(guó)證券市場(chǎng)制度建設(shè)和監(jiān)管的日益完善，價(jià)值投資理念正日益成為主流投資理念，所謂價(jià)值投資，是指對(duì)影響證券投資的經(jīng)濟(jì)因素、政治因素、行業(yè)發(fā)展前景、上市公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)、財(cái)務(wù)狀況等要素的分析為基礎(chǔ)，以上市公司的成長(zhǎng)性以及發(fā)展?jié)摿殛P(guān)注重點(diǎn)，從而判定股票的內(nèi)在投資價(jià)值的投資策略。價(jià)值投資的真諦就在于通過(guò)對(duì)股票基本面的經(jīng)濟(jì)分析，去估計(jì)股票的內(nèi)在價(jià)值，并通過(guò)對(duì)股價(jià)和內(nèi)在價(jià)值的比較去發(fā)現(xiàn)并投資那些市場(chǎng)價(jià)值低于其內(nèi)在價(jià)值的潛力個(gè)股，從而以期獲得超過(guò)大盤指數(shù)增長(zhǎng)率的超額收益。進(jìn)行證券投資分析有利于提高投資決策的科學(xué)性，減少盲目性，采用基本分析和技術(shù)分析等專業(yè)分析方法和手段，指導(dǎo)投資決策，從而保證了在降低投資風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)獲取較高的投資收益。一般來(lái)說(shuō)，價(jià)值投資包括宏觀經(jīng)濟(jì)分析、行業(yè)分析、公司分析。

（一）宏觀經(jīng)濟(jì)分析是價(jià)值投資的前提

通過(guò)宏觀經(jīng)濟(jì)分析，可以把握證券市場(chǎng)的總體變動(dòng)趨勢(shì)，判斷整個(gè)證券市場(chǎng)的影響力度與方向，宏觀經(jīng)濟(jì)分析以國(guó)家整體經(jīng)濟(jì)走勢(shì)和經(jīng)濟(jì)政策走向?yàn)檠芯炕A(chǔ)，主要研究國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值、就業(yè)狀況、通貨膨脹、國(guó)際收支等宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)對(duì)證券市場(chǎng)的影響，并結(jié)合對(duì)財(cái)政、貨幣政策的分析，來(lái)分析和預(yù)測(cè)宏觀經(jīng)濟(jì)走勢(shì)，以此來(lái)判斷大盤的走勢(shì)。證券市場(chǎng)對(duì)國(guó)家經(jīng)濟(jì)政策十分敏感，近年來(lái),我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)一片大好,經(jīng)濟(jì)高速穩(wěn)定增長(zhǎng),這加速了藍(lán)籌股股票業(yè)績(jī)的提升。因此，對(duì)國(guó)家預(yù)算、稅收、投資政策、利率和匯率變動(dòng)的分析是價(jià)值投資模式的基礎(chǔ)。

（二）行業(yè)分析是價(jià)值投資的基礎(chǔ)

從證券投資分析的角度看，宏觀經(jīng)濟(jì)分析是為了掌握證券投資的宏觀環(huán)境，把握證券市場(chǎng)的總體趨勢(shì)，但宏觀經(jīng)濟(jì)分析并不能提供具體的投資領(lǐng)域和投資對(duì)象的建議。行業(yè)分析主要是針對(duì)行業(yè)現(xiàn)狀和前景的研究，來(lái)判斷行業(yè)投資價(jià)值，揭示行業(yè)投資風(fēng)險(xiǎn)，從而為投資者提供投資依據(jù)。在進(jìn)行行業(yè)分析時(shí)，比較研究法是一種較常用的分析方法。比較研究又分為橫向比較和縱向比較，橫向比較是取某一時(shí)點(diǎn)的狀態(tài)或某一固定時(shí)段（如一年）的指標(biāo)，在這個(gè)橫截面上對(duì)研究對(duì)象及其比較對(duì)象進(jìn)行比較分析；縱向比較是利用行業(yè)的歷史數(shù)據(jù)，如：銷售收入、利潤(rùn)、企業(yè)規(guī)模等，分析過(guò)去的增長(zhǎng)情況，并據(jù)此預(yù)測(cè)行業(yè)的未來(lái)發(fā)展趨勢(shì)。利用比較研究法可以直觀和方便地觀察行業(yè)的發(fā)展?fàn)顟B(tài)和比較優(yōu)勢(shì)。投資者通過(guò)宏觀經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)和行業(yè)經(jīng)濟(jì)分析，可以判斷當(dāng)前經(jīng)濟(jì)所處的階段和未來(lái)幾年內(nèi)的發(fā)展趨勢(shì)，這樣可以進(jìn)一步判斷未來(lái)幾年內(nèi)可以有較大發(fā)展前景的行業(yè)。

（三）公司分析是價(jià)值投資的關(guān)鍵

公司分析以上市公司財(cái)務(wù)狀況和發(fā)展?jié)摿檠芯炕A(chǔ)。其中，最重要的是公司財(cái)務(wù)狀況分析。財(cái)務(wù)報(bào)表通常被以為是能夠發(fā)現(xiàn)有關(guān)公司信息的工具。在信息披露規(guī)范的前提下，已公布的財(cái)務(wù)報(bào)表是上市公司投資價(jià)值預(yù)測(cè)與證券定價(jià)的重要信息來(lái)源。具有投資價(jià)值的股票不但要有良好的業(yè)績(jī)，更要能長(zhǎng)久保持穩(wěn)定的發(fā)展，所以，把公司的行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)能力，經(jīng)理層的管理能力，各種財(cái)務(wù)指標(biāo)的綜合評(píng)價(jià)等統(tǒng)籌起來(lái)分析，預(yù)測(cè)公司將來(lái)的盈利能力，是價(jià)值投資理念分析的重中之重。

龍頭股是各行業(yè)中最具有投資價(jià)值的股票。這類公司往往市場(chǎng)份額很大、競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)明顯、業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)平穩(wěn)、投資風(fēng)險(xiǎn)較小,因此容易受到機(jī)構(gòu)投資者的青睞。具有很高的投資價(jià)值。

篇（4）

一、學(xué)生沒(méi)有系統(tǒng)學(xué)習(xí)證券專業(yè)知識(shí)，缺乏證券投資學(xué)習(xí)能力與實(shí)踐能力

（一）家長(zhǎng)注重孩子理財(cái)能力的發(fā)展

我國(guó)中小學(xué)教育體系以語(yǔ)文、數(shù)學(xué)、英語(yǔ)等基礎(chǔ)課程為主，而沒(méi)有涉及金融相關(guān)的課程，來(lái)源于《證券投資與理財(cái)》公選課程上一項(xiàng)調(diào)查的結(jié)果是：有91.5%的學(xué)生家長(zhǎng)詢問(wèn)他們念大學(xué)的孩子是否懂得股票，且認(rèn)為大學(xué)生無(wú)論就讀什么專業(yè)，都應(yīng)該掌握這一重要的基本理財(cái)工具，并在這一領(lǐng)域超越他們的父輩。另一項(xiàng)的調(diào)查是：95%學(xué)生家長(zhǎng)投資股票的同時(shí)所從事的職業(yè)與證券無(wú)關(guān)，他們幾乎沒(méi)有在沒(méi)有任何知識(shí)和學(xué)習(xí)的情況下進(jìn)入市場(chǎng)交易，最終的結(jié)果是賠錢。

以上的調(diào)查表明國(guó)民追求財(cái)富的態(tài)度是比較積極的，但是所掌握的投資理財(cái)相關(guān)知識(shí)不夠，再加上通脹高企的外部環(huán)境，自身對(duì)品質(zhì)生活的追求和向往，令許多人患上了不同程度的“財(cái)富焦慮癥”，大家都想讓自己的財(cái)富保值與增值，與此同時(shí)，家長(zhǎng)們也認(rèn)識(shí)到：下一代人在人生的學(xué)習(xí)階段培養(yǎng)理財(cái)?shù)哪芰κ欠浅Ｖ匾摹?/p>

（二）學(xué)生的證券知識(shí)水平尚處在粗淺認(rèn)知的階段

學(xué)生可能是未來(lái)的交易者，在工作一段時(shí)間后，他們就成為了家庭和社會(huì)的“頂梁柱”，親友、家庭、個(gè)人的積蓄需要進(jìn)行理財(cái)，如何管理手中的財(cái)富？這是家長(zhǎng)和學(xué)生都迫切希望在校期間能補(bǔ)上所缺的一課。調(diào)查顯示學(xué)生接受知識(shí)的途徑主要有這幾方面：一是家長(zhǎng)們的交談；二是高中時(shí)歷史課上的金融危機(jī)“美國(guó)大蕭條”、“東南亞金融危機(jī)”；三是在廣播報(bào)紙和網(wǎng)絡(luò)財(cái)經(jīng)新聞。學(xué)生們所具有的知識(shí)水平特點(diǎn)是：證券知識(shí)是貧乏、零亂，大多數(shù)人沒(méi)有股票交易的經(jīng)驗(yàn)，可以視為不具有證券專業(yè)知識(shí)。如何解決這一問(wèn)題，只有選擇勤學(xué)操練。

二、學(xué)生選擇自主學(xué)習(xí)提高證券投資知識(shí)和技能

在本校的公選課程中，《證券投資與理財(cái)》是最深受學(xué)生歡迎的課程，在網(wǎng)絡(luò)開(kāi)放選課10分鐘后，即被選完，也有學(xué)生建議在他們的專業(yè)上增加一個(gè)證券投資的課程，或在周末課開(kāi)設(shè)與證券投資相關(guān)的金融課程，即使是收費(fèi)也可以接受。

這種狀況與我國(guó)的經(jīng)濟(jì)日益強(qiáng)大，伴隨著國(guó)民財(cái)富迅速增加有關(guān)，家庭經(jīng)濟(jì)狀況的逐漸改善，國(guó)民享受到了財(cái)富帶來(lái)的生活質(zhì)量的提高和生活樂(lè)趣的增加，追求金錢被看成是一件天經(jīng)地義的事情，理智追逐財(cái)富的熱情對(duì)年青的下一代產(chǎn)生了深刻的影響。隨著投資手段的豐富，儲(chǔ)蓄、保險(xiǎn)、股票、基金等各種投資項(xiàng)目的出現(xiàn)，國(guó)民愿意為豐富財(cái)富知識(shí)支付學(xué)費(fèi)，注重財(cái)富性格的培養(yǎng)，加強(qiáng)投資風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，財(cái)富是生活質(zhì)量的根本保障。

三、財(cái)富效應(yīng)對(duì)學(xué)生的價(jià)值觀產(chǎn)生強(qiáng)烈沖擊，激發(fā)學(xué)生主動(dòng)學(xué)習(xí)

理財(cái)主要指一個(gè)人對(duì)財(cái)富的認(rèn)知、獲取和運(yùn)用的能力。財(cái)富效應(yīng)是指由于金融資產(chǎn)價(jià)格上漲，導(dǎo)致金融資產(chǎn)持有人財(cái)富的增長(zhǎng)，進(jìn)而促進(jìn)消費(fèi)增長(zhǎng)，就是指人們資產(chǎn)越多，消費(fèi)意欲越強(qiáng)，這一概念是C?哈伯勒提出來(lái)的。

班上有一位2009級(jí)工業(yè)材料專業(yè)同學(xué)，他的家長(zhǎng)把家里閑置的錢交給在銀行工作的親戚，到了年底家里拿到了幾倍銀行利息的分紅，全家人欣喜之余，贊嘆這位親戚的投資才干：通過(guò)銀行投資理財(cái)獲得高于銀行的利息收益，主要是投資了股票和基金。成功的投資收益，打破他的家庭所有成員已經(jīng)秉承了千百年來(lái)農(nóng)村依賴農(nóng)耕為收入來(lái)源的傳統(tǒng)價(jià)值觀，深深觸動(dòng)了該同學(xué)，這些事情成為他渴望在證券市場(chǎng)中獲得成功的主要?jiǎng)恿?，信息和專業(yè)知識(shí)可以用于做股票賺錢，資金投資不同領(lǐng)域的收益不同，正確進(jìn)行投資使財(cái)富增值等各種新的價(jià)值觀影響著他，使他將更多的注意力轉(zhuǎn)到證券知識(shí)的學(xué)習(xí)。

四、利用自己本專業(yè)知識(shí)在證券市場(chǎng)中實(shí)現(xiàn)自我價(jià)值，專業(yè)課與選修課相得益彰，提升和培養(yǎng)學(xué)生的學(xué)習(xí)興趣

在《證券投資與理財(cái)》課程的學(xué)習(xí)中，學(xué)生可以掌握證券投資分析的基本方法，并能進(jìn)行簡(jiǎn)單運(yùn)用。每堂課必有的市場(chǎng)分析，每講到一種分析方法，都用市場(chǎng)的實(shí)際案例進(jìn)行分析，如技術(shù)指標(biāo)中的MACD，講完其頂背離運(yùn)用法則后，馬上給出一個(gè)實(shí)際案例進(jìn)行分析，讓學(xué)生理解MACD指標(biāo)的應(yīng)用法則，接下來(lái)學(xué)生自己上機(jī)，在行情軟件中尋找股價(jià)頂背離的案例，提高對(duì)MACD指標(biāo)的識(shí)別能力，講完所有技術(shù)分析方法后，再給出一只股票，讓學(xué)生用學(xué)過(guò)的各種技術(shù)方法對(duì)其進(jìn)行分析，通過(guò)層層推進(jìn)的實(shí)訓(xùn)，學(xué)生不僅掌握了理論知識(shí)要點(diǎn)，也掌握了所學(xué)理論如何在實(shí)際中運(yùn)用。

在《證券投資與理財(cái)》課程的學(xué)習(xí)中，學(xué)生還可以初步掌握證券投資所需的基本能力。整個(gè)的教學(xué)過(guò)程分成幾個(gè)步驟進(jìn)行：一是學(xué)生需要收集分析所需的各種信息，然后依次完成宏觀、行業(yè)、公司、技術(shù)分析；二是根據(jù)自己的分析成果進(jìn)行短線模擬交易；三是闡述自己的分析成果和操作成果。該項(xiàng)實(shí)訓(xùn)在一個(gè)星期的時(shí)間內(nèi)完成，通過(guò)短時(shí)間的集中綜合訓(xùn)練，學(xué)生能夠提高信息的綜合收集整理能力；提高信息的綜合分析能力和選股能力；提高交易技巧；提高表達(dá)能力。

在證券投資實(shí)踐中，要求學(xué)生選擇自己熟悉了解的投資項(xiàng)目，充分利用自己已有的專業(yè)知識(shí)和成熟經(jīng)驗(yàn)，這是投資投資界大師們堅(jiān)持倡導(dǎo)的，穩(wěn)定成功、安全獲益的有利因素。如對(duì)于股票投資，選擇自己熟悉了解的行業(yè)的上市公司、運(yùn)用自己便于掌握的方法來(lái)決定操作手段，提高成功獲利的幾率。通過(guò)這樣綜合訓(xùn)練，學(xué)生體會(huì)到：自己變得更加專注本專業(yè)的學(xué)習(xí)了，以及追求專業(yè)知識(shí)的精益求精，特別是對(duì)于枯燥工科專業(yè)課的學(xué)有裨益。

在投資股票的同時(shí)，可以不斷認(rèn)識(shí)自己投資的股票所在行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)，不斷的了解國(guó)內(nèi)外各種因素對(duì)這些行業(yè)的影響，開(kāi)擴(kuò)了眼界，知識(shí)更豐富，在證券市場(chǎng)中實(shí)現(xiàn)自我的價(jià)值。

五、結(jié)論

通過(guò)對(duì)我校高職學(xué)生證券投資學(xué)習(xí)能力與實(shí)踐能力的調(diào)查研究，我們看到了《證券投資與理財(cái)》課程有效地幫助了各專業(yè)學(xué)生普及金融知識(shí)，提高了學(xué)生的理財(cái)能力，拓寬學(xué)生專業(yè)實(shí)踐、實(shí)習(xí)內(nèi)容，使他們專業(yè)知識(shí)領(lǐng)域與金融知識(shí)領(lǐng)域有效地結(jié)合在一起，提高了宏觀經(jīng)濟(jì)分析能力，對(duì)國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)分析能力，信息意識(shí)與信息處理能力，溝通意識(shí)與交流交際能力等。這是我們從事職業(yè)教育的工作者探索職業(yè)教育向職業(yè)培訓(xùn)轉(zhuǎn)型的道路之一，希望能為職業(yè)教育教學(xué)改革提供經(jīng)驗(yàn)和借鑒，進(jìn)一步證明了職業(yè)教育不是簡(jiǎn)單的技能和“窄基礎(chǔ)”知識(shí)的灌輸方式，應(yīng)該轉(zhuǎn)向“綜合技能”與“寬基礎(chǔ)”的職業(yè)教育模式發(fā)展，才能使學(xué)生適應(yīng)全球經(jīng)濟(jì)一體化的復(fù)雜形勢(shì)。

參考文獻(xiàn)：

篇（5）

2012年8月召開(kāi)的內(nèi)蒙古經(jīng)濟(jì)形勢(shì)分析會(huì)議指出，降低融資成本和投資成本是緩解當(dāng)前經(jīng)濟(jì)下行危險(xiǎn)的主要措施。知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化有助于實(shí)現(xiàn)高新技術(shù)轉(zhuǎn)化、提高自主創(chuàng)新能力和降低融資成本。對(duì)投資者進(jìn)行保護(hù)是知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化順利實(shí)施的重要保障。然而2011年中國(guó)上市公司投資者保護(hù)水平比2010年平均下降4.3%，全國(guó)會(huì)計(jì)信息指數(shù)的平均水平為55.10，其中納入計(jì)算基數(shù)的內(nèi)蒙古上市公司只有15家，占全國(guó)的0.78%，平均值為51.55，與全國(guó)平均水平存在相當(dāng)大的差距。因此，借助知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的情境來(lái)研究區(qū)域性的基于財(cái)務(wù)與會(huì)計(jì)信息披露的投資者保護(hù)問(wèn)題，不僅具有針對(duì)性和可操作性，更具有前瞻性。

一、知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化中的投資者保護(hù)問(wèn)題

（一）國(guó)內(nèi)現(xiàn)有研究成果簡(jiǎn)要回顧

國(guó)內(nèi)對(duì)投資者保護(hù)的研究已經(jīng)較為成熟。北京工商大學(xué)張宏亮博士所在的研究團(tuán)隊(duì)（吸收了南開(kāi)大學(xué)研究團(tuán)隊(duì)的部分研究工作）在投資者保護(hù)評(píng)價(jià)方面作出過(guò)貢獻(xiàn)，曾經(jīng)過(guò)中國(guó)上市公司會(huì)計(jì)投資者保護(hù)指數(shù)。他們對(duì)投資者尤其是股權(quán)投資進(jìn)行了普適意義上的研究，但并未專門關(guān)注過(guò)知識(shí)產(chǎn)權(quán)等無(wú)形資產(chǎn)的投資保護(hù)問(wèn)題。而一方面社會(huì)財(cái)富的形態(tài)正從實(shí)物資產(chǎn)更多地表現(xiàn)為無(wú)形資產(chǎn)；另一方面無(wú)形資產(chǎn)自身也具有較為特殊的價(jià)值規(guī)律，對(duì)投資者的保護(hù)顯得更為重要。

國(guó)內(nèi)缺乏知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化過(guò)程中對(duì)投資者進(jìn)行保護(hù)的直接研究成果。宋紅波（2011）認(rèn)為在知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化時(shí)，應(yīng)立足制度設(shè)計(jì)、信息披露、政府監(jiān)管和法制建設(shè)等方面對(duì)投資者進(jìn)行保護(hù)。該研究成果雖然關(guān)注了信息披露問(wèn)題，但并未將該問(wèn)題作為研究的重點(diǎn)進(jìn)行更深入的研究。

知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化只是知識(shí)產(chǎn)權(quán)融資的一種方式，如果將研究環(huán)境放寬至知識(shí)產(chǎn)權(quán)融資領(lǐng)域，相關(guān)的研究就更加深入。天津財(cái)經(jīng)大學(xué)苑澤明教授所在的研究團(tuán)隊(duì)在這方面作出了突出的貢獻(xiàn)，已經(jīng)發(fā)表了9篇有顯示度的相關(guān)重要研究成果。該團(tuán)隊(duì)抓住了知識(shí)產(chǎn)權(quán)融資問(wèn)題的核心即知識(shí)產(chǎn)權(quán)價(jià)值，再結(jié)合具體的融資方式去研究如何發(fā)現(xiàn)知識(shí)產(chǎn)權(quán)等無(wú)形資產(chǎn)的價(jià)值，然后研究基于融資目的的信息披露問(wèn)題，進(jìn)而考慮如何利用信息披露去解決投資者保護(hù)問(wèn)題，如融資風(fēng)險(xiǎn)、信用等具體問(wèn)題。筆者作為該研究團(tuán)隊(duì)的主要成員，將延續(xù)這條研究主線，研究知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化過(guò)程中基于投資者保護(hù)的信息披露規(guī)律并提出相應(yīng)的對(duì)策。

（二）知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化基本流程回顧

1.知識(shí)產(chǎn)權(quán)相關(guān)收益權(quán)的轉(zhuǎn)讓

知識(shí)產(chǎn)權(quán)人將知識(shí)產(chǎn)權(quán)未來(lái)特定期間的許可使用收費(fèi)權(quán)轉(zhuǎn)讓給特設(shè)機(jī)構(gòu)（即SPV），用于資產(chǎn)證券化（ABS）運(yùn)作。

2.信用評(píng)級(jí)、增級(jí)與確認(rèn)

SPV在實(shí)施ABS之前聘請(qǐng)中介機(jī)構(gòu)進(jìn)行信用評(píng)級(jí)，并根據(jù)評(píng)估結(jié)果采用保險(xiǎn)、信用擔(dān)保、抵押等信用增級(jí)措施，提高ABS的信用級(jí)別以達(dá)到知識(shí)產(chǎn)權(quán)人的融資要求。SPV再次通過(guò)中介機(jī)構(gòu)進(jìn)行信用評(píng)級(jí)以確認(rèn)達(dá)到知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的信用要求。

3.證券發(fā)行與托管

SPV實(shí)施ABS，吸引投資者，用發(fā)行收入彌補(bǔ)向知識(shí)產(chǎn)權(quán)人支付的購(gòu)買未來(lái)許可使用收費(fèi)權(quán)的成本并獲取收益。知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的最終現(xiàn)金流入來(lái)自于知識(shí)產(chǎn)權(quán)許可費(fèi)收入，該收入由托管人負(fù)責(zé)管理，在投資者之間進(jìn)行分配，并支付中介機(jī)構(gòu)等知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化過(guò)程中發(fā)生的費(fèi)用。

（三）基于流程的知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化投資者保護(hù)

從知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的流程來(lái)看，投資者對(duì)知識(shí)產(chǎn)權(quán)的信用“包裝”、證券化后的資產(chǎn)收入及其分配等方面可能存在信息不對(duì)稱，需要證券監(jiān)管部門出臺(tái)規(guī)則加以保護(hù)。

1.資產(chǎn)管理

資產(chǎn)管理的目標(biāo)是要建構(gòu)一個(gè)能穩(wěn)健處置風(fēng)險(xiǎn)的知識(shí)產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)池，該資產(chǎn)能在未來(lái)產(chǎn)生穩(wěn)健的現(xiàn)金流。因此通過(guò)度量風(fēng)險(xiǎn)來(lái)選擇優(yōu)質(zhì)知識(shí)產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)，并運(yùn)用資產(chǎn)組合進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)分散或?qū)_，是有利于保護(hù)投資者的措施。

2.風(fēng)險(xiǎn)處置

知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化中的主要風(fēng)險(xiǎn)源自SPV的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，因此風(fēng)險(xiǎn)隔離是必要的風(fēng)險(xiǎn)處置措施，能夠把破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)與投資者原始資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)、知識(shí)產(chǎn)權(quán)人的資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)隔離開(kāi)來(lái)，從而達(dá)到保護(hù)投資者的目的。

3.信用管理

知識(shí)產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)具有高度專用性特征，而普通投資者缺乏相關(guān)的專業(yè)知識(shí)和技能，必須借助具有一定公信力、經(jīng)市場(chǎng)準(zhǔn)入等強(qiáng)制約束的中介機(jī)構(gòu)，通過(guò)信用評(píng)估和增級(jí)手段來(lái)強(qiáng)化ABS的信用，達(dá)到對(duì)投資者進(jìn)行保護(hù)的目的。

4.監(jiān)管

通過(guò)強(qiáng)制信息披露、政府監(jiān)管和制度建設(shè)等手段，加強(qiáng)對(duì)知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的監(jiān)管，實(shí)現(xiàn)對(duì)投資者的有效保護(hù)。

二、知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化與財(cái)務(wù)、會(huì)計(jì)信息披露

（一）知識(shí)產(chǎn)權(quán)自身信息的披露

知識(shí)產(chǎn)權(quán)不僅是制度化的產(chǎn)物，而且在經(jīng)濟(jì)特性上表現(xiàn)為高度的資產(chǎn)專用性。因此，必須對(duì)知識(shí)產(chǎn)權(quán)自身信息進(jìn)行充分的披露，才能夠使投資者擁有足夠的信息來(lái)幫助他們進(jìn)行決策。這些信息包括：知識(shí)產(chǎn)權(quán)的權(quán)屬、類型、所處地區(qū)、專用性特征（獨(dú)立性、用途、可替代性等）、剩余保護(hù)期限、技術(shù)的先進(jìn)性、應(yīng)用程度、獨(dú)立性、所處技術(shù)鏈階段、評(píng)估金額等等。

（二）知識(shí)產(chǎn)權(quán)會(huì)計(jì)信息的披露

通常，知識(shí)產(chǎn)權(quán)在會(huì)計(jì)上可確認(rèn)為無(wú)形資產(chǎn)。當(dāng)前我國(guó)無(wú)形資產(chǎn)會(huì)計(jì)信息披露不足，不能滿足各類會(huì)計(jì)信息使用者的需求。針對(duì)知識(shí)產(chǎn)權(quán)，這些信息應(yīng)包括：知識(shí)產(chǎn)權(quán)的成本信息、知識(shí)產(chǎn)權(quán)類型、知識(shí)產(chǎn)權(quán)運(yùn)營(yíng)信息、知識(shí)產(chǎn)權(quán)相關(guān)的現(xiàn)金流量信息、知識(shí)產(chǎn)權(quán)的動(dòng)態(tài)價(jià)值信息（如貶值、攤銷等）、知識(shí)產(chǎn)權(quán)會(huì)計(jì)信息披露的范圍和披露方式、知識(shí)產(chǎn)權(quán)風(fēng)險(xiǎn)信息等等。

（三）知識(shí)產(chǎn)權(quán)融資信息的披露

包含知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化在內(nèi)，基于融資目的的知識(shí)產(chǎn)權(quán)信息披露至少應(yīng)包括如下信息：資本增量、融資方式、擔(dān)?；虮ＷC能力、信譽(yù)、信用等級(jí)、信用評(píng)估公信力、地區(qū)金融發(fā)展水平、知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化等融資政策、政治聯(lián)系、抵押歧視情況、估價(jià)操縱情況、估價(jià)風(fēng)險(xiǎn)情況，以及企業(yè)的資金政策、資本結(jié)構(gòu)、融資習(xí)慣，中介服務(wù)機(jī)構(gòu)情況，國(guó)家宏觀政策情況，等等。

三、基于投資者保護(hù)的知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化財(cái)務(wù)與會(huì)計(jì)信息披露機(jī)制構(gòu)建

（一）強(qiáng)制信息披露

我國(guó)知識(shí)產(chǎn)權(quán)相關(guān)的會(huì)計(jì)信息強(qiáng)制披露要求主要源自無(wú)形資產(chǎn)準(zhǔn)則。準(zhǔn)則規(guī)定，企業(yè)應(yīng)當(dāng)按照無(wú)形資產(chǎn)的類別在附注中披露與無(wú)形資產(chǎn)有關(guān)的下列信息：無(wú)形資產(chǎn)的期初和期末賬面余額、累計(jì)攤銷額及減值準(zhǔn)備累計(jì)金額；使用壽命有限的無(wú)形資產(chǎn)，其使用壽命的估計(jì)情況；使用壽命不確定的無(wú)形資產(chǎn)，其使用壽命不確定的判斷依據(jù)；無(wú)形資產(chǎn)的攤銷方法；用于擔(dān)保的無(wú)形資產(chǎn)賬面價(jià)值、當(dāng)期攤銷額等情況；計(jì)入當(dāng)期損益和確認(rèn)為無(wú)形資產(chǎn)的研究開(kāi)發(fā)支出金額。

不難發(fā)現(xiàn)，源自會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的強(qiáng)制信息披露是基本的會(huì)計(jì)信息披露要求，不能夠完全滿足前述的知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化中的保護(hù)投資者的要求，需要通過(guò)其他的信息披露方式來(lái)進(jìn)行補(bǔ)充，尤其是利益相關(guān)者更為關(guān)注的與知識(shí)產(chǎn)權(quán)融資有關(guān)的財(cái)務(wù)信息。

（二）自愿信息披露

為完善知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化中的投資者保護(hù)，保障知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的順利實(shí)施，自愿信息披露是知識(shí)產(chǎn)權(quán)人、SPV和相關(guān)中介機(jī)構(gòu)提高融資效率的重要手段。與會(huì)計(jì)信息相比，知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化過(guò)程中的自愿信息披露對(duì)財(cái)務(wù)信息更有價(jià)值，主要應(yīng)包括：

1.SPV相關(guān)的信息

SPV的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)將決定知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的成敗，因此雖然會(huì)計(jì)準(zhǔn)則中沒(méi)有強(qiáng)制性的規(guī)定，SPV也應(yīng)該披露其自身的財(cái)務(wù)信息。（1）組織結(jié)構(gòu)方面的信息，例如公司章程、股東結(jié)構(gòu)、控制權(quán)與關(guān)聯(lián)方信息、發(fā)行證券資質(zhì)、注冊(cè)資本、組織結(jié)構(gòu)、高級(jí)管理人員情況等反映機(jī)構(gòu)特征方面的信息。（2）財(cái)務(wù)狀況方面的信息，如資產(chǎn)狀況、負(fù)債狀況、財(cái)務(wù)狀況、歷史發(fā)行證券情況、經(jīng)營(yíng)成果與現(xiàn)金流量等能真實(shí)體現(xiàn)發(fā)行人實(shí)力與信用的信息。（3）投資與利益分配等相關(guān)信息。

2.知識(shí)產(chǎn)權(quán)信息

知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的過(guò)程是圍繞知識(shí)產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)來(lái)進(jìn)行的，包括知識(shí)產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)的選擇、組合、包裝、評(píng)信、證券化、許可等行為。因此，雖然會(huì)計(jì)準(zhǔn)則并沒(méi)有要求詳細(xì)披露知識(shí)產(chǎn)權(quán)信息，但為了保護(hù)投資者的利益，應(yīng)該鼓勵(lì)知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化活動(dòng)中的各相關(guān)主體披露知識(shí)產(chǎn)權(quán)相關(guān)信息，主要包括：（1）知識(shí)產(chǎn)權(quán)類型；（2）核心知識(shí)產(chǎn)權(quán)；（3）知識(shí)產(chǎn)權(quán)權(quán)屬；（4）知識(shí)產(chǎn)權(quán)剩余保護(hù)期限；（5）知識(shí)產(chǎn)權(quán)的先進(jìn)性；（6）知識(shí)產(chǎn)權(quán)的固有風(fēng)險(xiǎn)；（7）知識(shí)產(chǎn)權(quán)的訴訟風(fēng)險(xiǎn)；（8）知識(shí)產(chǎn)權(quán)的質(zhì)量特征；（9）知識(shí)產(chǎn)權(quán)的授權(quán)方式；（10）地區(qū)知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)指數(shù)。

3.交易信息

知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化是以知識(shí)產(chǎn)權(quán)及其組合的市場(chǎng)需求為前提的，因此在財(cái)務(wù)報(bào)告中披露相關(guān)的交易信息也有助于投資者的判斷。例如知識(shí)產(chǎn)權(quán)面臨的交易限制、知識(shí)產(chǎn)權(quán)市場(chǎng)供需狀況、知識(shí)產(chǎn)權(quán)可轉(zhuǎn)讓性、知識(shí)產(chǎn)權(quán)可替代性、知識(shí)產(chǎn)權(quán)的獨(dú)特性、知識(shí)產(chǎn)權(quán)的維護(hù)成本、知識(shí)產(chǎn)權(quán)相關(guān)產(chǎn)品或服務(wù)的市場(chǎng)狀況、知識(shí)產(chǎn)權(quán)潛在需求者的狀況等等。

4.融資信息

知識(shí)產(chǎn)權(quán)融資風(fēng)險(xiǎn)相關(guān)信息的披露，如知識(shí)產(chǎn)權(quán)的技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)、法律風(fēng)險(xiǎn)、評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)等，前已述及。

（三）證券信息監(jiān)管

知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化在我國(guó)屬于政府主導(dǎo)下的證券市場(chǎng)的投融資活動(dòng)，中國(guó)證監(jiān)會(huì)應(yīng)對(duì)其加強(qiáng)監(jiān)管，利用行政手段解決知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化中的信息不對(duì)稱問(wèn)題，以保護(hù)投資者的利益。主要思路是對(duì)知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的各市場(chǎng)參與主體進(jìn)行規(guī)范，通過(guò)審批和處罰等手段，提高強(qiáng)制會(huì)計(jì)信息披露甚至融資等財(cái)務(wù)信息披露的要求，從根本上改變投資者在知識(shí)產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)證券化過(guò)程中的信息劣勢(shì)地位，達(dá)到保護(hù)投資者的目的。

（四）風(fēng)險(xiǎn)管理法制

知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化過(guò)程中通過(guò)財(cái)務(wù)與會(huì)計(jì)信息披露實(shí)現(xiàn)對(duì)投資者的保護(hù)，不管是財(cái)務(wù)與會(huì)計(jì)監(jiān)管還是證券監(jiān)管，最終都依靠相關(guān)法制的完善和執(zhí)行。一是對(duì)知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化參與主體的規(guī)范。對(duì)參與SPV的機(jī)構(gòu)進(jìn)行審查，建立資產(chǎn)質(zhì)量、償債能力等財(cái)務(wù)狀況的審批標(biāo)準(zhǔn)，并要求其向潛在的投資者公開(kāi)披露財(cái)務(wù)與會(huì)計(jì)信息。對(duì)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)實(shí)施資格準(zhǔn)入制度，提高其公信力。對(duì)知識(shí)產(chǎn)權(quán)評(píng)估、法律服務(wù)等中介服務(wù)機(jī)構(gòu)建立資格審查制度，確保其專業(yè)勝任能力。二是知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化業(yè)務(wù)的規(guī)范。核心問(wèn)題是建立風(fēng)險(xiǎn)隔離制度，使SPV的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)不會(huì)漫延至知識(shí)產(chǎn)權(quán)人和投資者。三是知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化融資風(fēng)險(xiǎn)的救濟(jì)。在融資失敗或SPV違約時(shí)，要建立相應(yīng)的制度來(lái)分散風(fēng)險(xiǎn)并對(duì)投資者進(jìn)行救濟(jì)，目前我國(guó)正在研究建立的是知識(shí)產(chǎn)權(quán)保險(xiǎn)制度。

【參考文獻(xiàn)】

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篇（6）

JEL分類號(hào)：G28 中圖分類號(hào)：F830.9 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A

文章編號(hào)：1006-1428（2012）07-0084-05

一、美國(guó)證券私募合格投資者制度的內(nèi)容及特色

美國(guó)對(duì)證券私募發(fā)行的規(guī)定，源于1933年《證券法》第4（2）條：“（本法第5條不適用于）不涉及公開(kāi)發(fā)行之發(fā)行人的交易（transactions by an issuer not in-volving any public offenng）”。然該條本身較為粗糙，既未對(duì)“不涉及公開(kāi)發(fā)行”（public offering）予以界定，也未正面涉及投資者的資格要求問(wèn)題。實(shí)踐中，該問(wèn)題的具體規(guī)范主要是通過(guò)聯(lián)邦各級(jí)法院的判例、SEC的規(guī)章、美國(guó)律師協(xié)會(huì)的報(bào)告等多方的歸納與解釋中逐步形成的。

（一）聯(lián)邦法院對(duì)證券私募合格投資者的判例解釋

首先，對(duì)于何謂“不涉及公開(kāi)發(fā)行”即私募的內(nèi)涵，美國(guó)聯(lián)邦最高法院在1953年審理SEC V.RalstonPurina Co案中就開(kāi)宗明義地指出，“《證券法》的意圖是通過(guò)促進(jìn)信息充分披露保護(hù)投資者，使其能夠在掌握信息的基礎(chǔ)上進(jìn)行投資決策。解釋私募發(fā)行豁免自然不應(yīng)離開(kāi)這一立法意圖。亦即豁免適用與否就應(yīng)取決于所涉及的某類特定人是否需要《證券法》的保護(hù)。而針對(duì)那些有證據(jù)表明能夠?qū)嵤┳晕冶Ｗo(hù)（fend forthemselves）的人進(jìn)行要約發(fā)行，屬于‘不涉及公開(kāi)發(fā)行’的交易”?？梢?jiàn)，美聯(lián)邦最高法院在界定私募的同時(shí)已經(jīng)蘊(yùn)含著對(duì)私募投資者理應(yīng)有高于一般投資者資格的認(rèn)識(shí)。

其次，在私募投資者人數(shù)標(biāo)準(zhǔn)上，美國(guó)法院的立場(chǎng)則經(jīng)歷了一個(gè)由松到緊的變化過(guò)程。如針對(duì)1935年SEC法律總監(jiān)在SEC的一份通告中所提出的“在通常情況下，向不超過(guò)大約25人發(fā)出要約并不是向很多人發(fā)出要約，一般來(lái)說(shuō)不涉及公開(kāi)發(fā)行”的立場(chǎng)，聯(lián)邦最高法院在1953年的SEC v.Ralston Purina co案中就認(rèn)為采用“人數(shù)標(biāo)準(zhǔn)”在《證券法》上缺乏根據(jù)，即“《證券法》本身似乎沒(méi)有以人多人少來(lái)決定‘公開(kāi)發(fā)行’的適用與否”?！叭藬?shù)標(biāo)準(zhǔn)”也曾因此一度被淡化。然而，規(guī)則在實(shí)踐中的變化卻是漸進(jìn)的。在1954年《證券法》被修正中，眾議院委員會(huì)在其提交的報(bào)告中也肯定了SEC的25人標(biāo)準(zhǔn)。此后，越來(lái)越多的法院在司法裁判中也傾向于考慮“人數(shù)標(biāo)準(zhǔn)”。如在1966年的Hirtenstein v.Tenney案中，紐約南區(qū)的法院認(rèn)為“雖然最高法院在Ralston案中淡化了私募發(fā)行對(duì)象的人數(shù)標(biāo)準(zhǔn)，但這只是表明人數(shù)并非是決定私募的關(guān)鍵要素，并沒(méi)有因之說(shuō)其可被隨意舍棄。人數(shù)與私募發(fā)行顯然是密切相關(guān)的?！边M(jìn)一步地，在1967年的Strahan v.Pedroni案中，聯(lián)邦第五巡回法院認(rèn)為，“私募投資者需要保護(hù)是普遍的判斷標(biāo)準(zhǔn)。這是人們看到《證券法》第4（2）條后正常推理可以想到的。而根據(jù)此標(biāo)準(zhǔn)，私募受要約人數(shù)多少明顯是有關(guān)系的。因?yàn)橥耆皇苋藬?shù)限制的私募是不太現(xiàn)實(shí)的”。進(jìn)入上世紀(jì)70年代后，聯(lián)邦最高法院也一改最初對(duì)私募發(fā)行不予人數(shù)限制要求的寬松立場(chǎng)，其在1975年的United Housing Foundation，Inc.v.Forman案中最終認(rèn)可了“人數(shù)標(biāo)準(zhǔn)”可成為考量私募發(fā)行得以豁免的要素之一。

再次，在關(guān)于私募投資者類型上，美國(guó)法院主要有兩點(diǎn)解釋：其一，將私募投資者細(xì)分為受要約人和最終購(gòu)買者。如在1971年的Hill York Corp.v。American International Franchises，Inc.案中，13個(gè)購(gòu)買者各自支付5000美元購(gòu)買被告發(fā)行的股票。且這些購(gòu)買者全都是“經(jīng)驗(yàn)老到的生意人或律師，只需一個(gè)電話就可以獲取其希望了解的有關(guān)發(fā)行人的任何情況”。在這種情形下，聯(lián)邦第五巡回法院仍然判決被告沒(méi)有盡到其舉證責(zé)任，不能享受私募發(fā)行豁免，因?yàn)椤皩?duì)購(gòu)買者的考察不能替代對(duì)受要約人的考察”。也就是說(shuō)，在法院看來(lái)，即使最終購(gòu)買者具有獲取投資信息的能力，但也并不必然意味著受要約人具備此能力。因?yàn)槭芤s人和最終購(gòu)買者很可能是不一樣的。這表明，法院更加注重在受要約人層面控制風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)私募發(fā)行進(jìn)行嚴(yán)格限制。其二，在何種對(duì)象可成為私募受要約人上，法院關(guān)注的重點(diǎn)有：（1）對(duì)象的經(jīng)濟(jì)能力、是否有相應(yīng)的商業(yè)、金融知識(shí)。比如，在1971年的lively v.Hirschfeld案中，聯(lián)邦第十巡回法院就認(rèn)為，“只有當(dāng)全部受要約人都具有相當(dāng)豐富的商業(yè)經(jīng)驗(yàn)，并且處在一個(gè)能夠時(shí)常獲取公司信息位置時(shí)，私募發(fā)行方可享受豁免”。（2）對(duì)象與發(fā)行人是否有某種關(guān)系，諸如高級(jí)雇員、親屬、朋友等。在1972年的SEC v.Continental Tobacco Co.案中，第五巡回法院否認(rèn)了被告私募發(fā)行的主張，原因在于“被告提供的證據(jù)沒(méi)有顯示每一受要約人與被告之間存在某種關(guān)系以使受要約人獲得注冊(cè)所應(yīng)披露的信息。所以這些受要約人包括牙醫(yī)、內(nèi)科醫(yī)生、商人與家庭主婦等，除了購(gòu)買股票成為股東外，并沒(méi)有機(jī)會(huì)自行查看被告的記錄或驗(yàn)證其提供信息，有的甚至連被告人員都沒(méi)有看到”。特別地，在1977年審理Doran v.Petroleum Management Co.案中，第五巡回法院總結(jié)了該院在判斷“私募發(fā)行”時(shí)經(jīng)常考量的三個(gè)因素，包括：（1）受要約人的人數(shù)；（2）受要約人與發(fā)行人的關(guān)系；（3）受要約人的成熟程度。當(dāng)時(shí)的主審法官古登伯格（Goldberg）非常強(qiáng)調(diào)后兩個(gè)因素應(yīng)被予以重視，因?yàn)樗鼈兪谴_保受要約人能否獲取必要信息的關(guān)鍵，也是踐行《證券法》保護(hù)私募投資者的關(guān)鍵所在。

（二）SEC對(duì)證券私募合格投資者的解釋

SEC自1933年《證券法》第4（2）條頒布后，曾在不同場(chǎng)合多次以通告形式表明自己的立場(chǎng)。這些通告中比較重要的除了前述提及的1935年的通告外，還包括1962年11月SEC針對(duì)Ralston Purina Co案的通告。在該通告中，SEC對(duì)聯(lián)邦最高法院的觀點(diǎn)表示了認(rèn)同，認(rèn)為私募受要約人不在于多少。關(guān)鍵在于他們是否和發(fā)行人有必要的聯(lián)系，是否了解發(fā)行人的情況。與不受限制，沒(méi)有關(guān)聯(lián)的潛在受要約人談判或勸誘其購(gòu)買，是與第4（2）條相違背的，盡管最終實(shí)際上只有少許成熟的購(gòu)買者購(gòu)買。隨后，經(jīng)過(guò)10年的醞釀及反復(fù)提議后，SEC于1974年6月10日頒布了規(guī)則146（Rule 146），首次以規(guī)章的形式為第4（2）條豁免適用提供了一個(gè)更加確定的預(yù)期。規(guī)則146不僅要求私募投資者即受要約人有必要的金融、商業(yè)知識(shí)和經(jīng)驗(yàn)及承擔(dān)投資風(fēng)險(xiǎn)的經(jīng)濟(jì)能力，還要求受要約人之代表人也有必要的金融、商業(yè)知識(shí)和經(jīng)驗(yàn)，能提供投資決策意見(jiàn)，同時(shí)將投資者的人數(shù)上限提高到35人之內(nèi)?！坝捎谝?guī)則146忽略了那些因信息和能力問(wèn)題而無(wú)法“保護(hù)自己”的投資者的存在，1982年SEC在承繼規(guī)則146的基礎(chǔ)上又出臺(tái)了D條例。

較之于規(guī)則146，D條例在私募投資者的分類規(guī)制上，無(wú)疑顯得更為務(wù)實(shí)與精細(xì)。第一，在投資者類型方面，D條例既吸納了上述聯(lián)邦第五巡回法院在American International Franehises，Inc，案中的做法，將其劃分為“受要約人”和“最終購(gòu)買者”，但又有所創(chuàng)新，將規(guī)范的重點(diǎn)從以往“受要約人的資格”轉(zhuǎn)移到了“最終購(gòu)買者的資格”上。即要求發(fā)行人在銷售前必須合理地確信：不僅受要約人，而且每一個(gè)最終的購(gòu)買者都具備應(yīng)有的商務(wù)知識(shí)和經(jīng)驗(yàn)，以使其能夠評(píng)估投資所蘊(yùn)涵的價(jià)值和風(fēng)險(xiǎn)。第二，根據(jù)最終購(gòu)買者的實(shí)際情況，D條例又進(jìn)一步將其區(qū)分為“獲許投資者”與“非獲許投資者”。其中，“獲許投資者”是指銀行、保險(xiǎn)公司、投資公司、信托公司等機(jī)構(gòu)投資者；“非獲許投資者”就是屬于規(guī)則146以往所忽略的不具備“自我保護(hù)”能力的自然人投資者。對(duì)這部分人，發(fā)行人必須在要約發(fā)行過(guò)程中、證券銷售前向其進(jìn)行信息披露和提供合理時(shí)間使之有機(jī)會(huì)確認(rèn)信息合理性。第三，在人數(shù)限制方面，D條例不僅在保留原有35人上限的基礎(chǔ)上增加了“發(fā)行人合理地相信其購(gòu)買者不超過(guò)35人”的規(guī)定，還列舉了不被計(jì)入該35人之列的四種例外情形，包括：（1）與購(gòu)買者有共同住所的任何親屬；（2）對(duì)購(gòu)買者擁有50%以上的信托財(cái)產(chǎn)或不動(dòng)產(chǎn)；（3）對(duì)購(gòu)買者擁有50%以上的公司或其他組織；（4）任何“獲許投資者”。第四，與規(guī)則146不同，D條例非常強(qiáng)調(diào)投資者經(jīng)濟(jì)實(shí)力的真實(shí)性。第五，與規(guī)則146相仿，D條例不僅保留規(guī)則146的“購(gòu)買代表人”制度，要求購(gòu)買代表人具有足夠的知識(shí)和經(jīng)驗(yàn)，而且還強(qiáng)調(diào)他也應(yīng)與發(fā)行人保持應(yīng)有的關(guān)系。

（三）美國(guó)律師協(xié)會(huì)對(duì)證券私募合格投資者的報(bào)告解釋

美國(guó)律師協(xié)會(huì)（Assoeiation Bar of American，ABA）在1975年提出了一份報(bào)告，就《證券法》第4（2）條表明自己立場(chǎng)。在該報(bào)告中，ABA表明一個(gè)合格的證券私募投資者必須具備的3個(gè)條件：（1）“成熟”（sophistication），即有經(jīng)驗(yàn)，能夠理解投資風(fēng)險(xiǎn)；（2）“富有”（wealth），即有能力承擔(dān)投資失敗的損失；（3）“關(guān)系”frelationship），即要求與發(fā)行人有某種基礎(chǔ)關(guān)系，包括但不限于親屬關(guān)系、朋友關(guān)系、雇傭關(guān)系或之前存在的業(yè)務(wù)關(guān)系等。

如果說(shuō)ABA報(bào)告對(duì)私募投資者三個(gè)資格的直接界定與法院、SEC的解釋并無(wú)不同，那么其強(qiáng)調(diào)從發(fā)行人視角間接解釋私募投資者資格的提議則是獨(dú)樹(shù)一幟的。比如，在考量投資者是否具備“成熟”資格上，ABA認(rèn)為除了對(duì)象本身因素外，還與發(fā)行人的信息披露質(zhì)量密切相關(guān)。亦即發(fā)行人信息披露越細(xì)致、越精心，則受要約人越有可能被認(rèn)為能夠理解風(fēng)險(xiǎn)，更具“成熟”之資格。又如，為保證投資者資格被良好地界定與執(zhí)行。ABA報(bào)告還建議如果因?yàn)榘l(fā)行人的原因?qū)е滤侥及l(fā)行中受要約人中有一位或幾位不具備上述“資格”，則該發(fā)行人無(wú)權(quán)享受豁免，應(yīng)返還出資。這種解釋思路避免私募發(fā)行人對(duì)投資者“資格”的審查流于形式。不可謂不別出心裁。

綜上比較，在私募適格投資者的判定上，美國(guó)法院和SEC都從投資者本身的角度設(shè)置正面的門檻條件，這是法院作為中立裁判者和SEC作為市場(chǎng)監(jiān)管者的角色使然。而ABA報(bào)告則傾向于從發(fā)行人角度來(lái)間接對(duì)投資者作出限制，這與其作為律師利益的代表機(jī)構(gòu)。試圖幫助律師們拓展在私募發(fā)行領(lǐng)域訴訟業(yè)務(wù)的動(dòng)機(jī)有關(guān)。然而，不管是直接從投資者本身抑或是間接從發(fā)行人角度，法院、SEC與ABA三個(gè)機(jī)構(gòu)對(duì)私募合格投資者的認(rèn)識(shí)都較為統(tǒng)一：既有整體上的人數(shù)限制要求，又有個(gè)體經(jīng)濟(jì)實(shí)力、商務(wù)知識(shí)、判斷能力及是否與發(fā)行人存有關(guān)系等方面的微觀審慎要求。此外，美國(guó)法律的一大特色是特別注意投資者中的“受要約人”和“最終購(gòu)買者”及“獲許投資者”與“非獲許投資者”的區(qū)分，從而在甄別投資者身份與確保投資者信息知曉方面對(duì)私募發(fā)行人提出相應(yīng)的義務(wù)要求。

二、我國(guó)證券私募合格投資者的制度規(guī)范及問(wèn)題揭示

第一，從狹義法律層面來(lái)看，我國(guó)《證券法》第10條規(guī)定：“有下列情形之一的，為公開(kāi)發(fā)行：（一）向不特定對(duì)象發(fā)行證券的；（二）向特定對(duì)象發(fā)行證券累計(jì)超過(guò)200人的；（三）法律、行政法規(guī)規(guī)定的其他發(fā)行行為。非公開(kāi)發(fā)行證券，不得采用廣告、公開(kāi)勸誘和變相公開(kāi)方式”。該條規(guī)定雖然賦予了“非公開(kāi)發(fā)行”即私募的合法地位，為我國(guó)商事組織進(jìn)行私募發(fā)行提供了基本的法律依據(jù)，但因其沒(méi)有正面對(duì)“非公開(kāi)發(fā)行”加以界定，很容易讓人據(jù)此推導(dǎo)出“只要向不超過(guò)200人的特定對(duì)象的發(fā)行”就是私募發(fā)行的結(jié)論，從而忽略了投資者的經(jīng)濟(jì)實(shí)力、信息獲取能力和風(fēng)險(xiǎn)判斷能力等方面要求，這無(wú)疑會(huì)擴(kuò)大“非公開(kāi)發(fā)行”的范圍。并且，對(duì)于何謂“特定對(duì)象”、何謂“公開(kāi)勸誘”或“變相公開(kāi)”等，該條款也沒(méi)有進(jìn)一步的說(shuō)明。這顯然會(huì)造成私募在便利籌資與保護(hù)投資者利益之間出現(xiàn)嚴(yán)重失衡。由此可知，盡管新的《證券法》有條件承認(rèn)了私募發(fā)行，但恰恰因其缺乏該條件的具體規(guī)定，致其難以在防范私募投資風(fēng)險(xiǎn)與保護(hù)投資者上有所作為。

第二，從規(guī)章層次上來(lái)看，我國(guó)當(dāng)前恪守的是分業(yè)監(jiān)管模式，在各監(jiān)管機(jī)構(gòu)的監(jiān)管經(jīng)驗(yàn)、監(jiān)管目的與監(jiān)管手段不同的情形下，各監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)自己領(lǐng)域內(nèi)被監(jiān)管對(duì)象進(jìn)行私募發(fā)行的風(fēng)險(xiǎn)認(rèn)知并不一致，結(jié)果使得各機(jī)構(gòu)頒發(fā)的部門規(guī)章在對(duì)一些私募產(chǎn)品發(fā)行的描述和投資者的條件要求差異甚大。表1對(duì)這些規(guī)章中涉及私募投資者條件的要求做了歸納與比較。從中不難發(fā)現(xiàn)：在投資者人數(shù)方面，只有2011年證監(jiān)會(huì)頒發(fā)的《基金管理公司特定客戶資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)試點(diǎn)辦法》有明確要求不得超過(guò)200人外，其余部門規(guī)章均無(wú)此限制。而在經(jīng)濟(jì)實(shí)力方面，雖然各規(guī)章都無(wú)不例外根據(jù)產(chǎn)品屬性設(shè)置最低投資額度，但除了銀監(jiān)會(huì)2007年和2011年頒布的《信托公司集合資金計(jì)劃管理辦法》與《商業(yè)銀行理財(cái)產(chǎn)品銷售管理辦法》中有專門要求提供相關(guān)財(cái)產(chǎn)或收入證明外，其余的均無(wú)這一實(shí)質(zhì)性要求。至于投資者是否必須具備一定的商務(wù)知識(shí)、投資經(jīng)驗(yàn)或風(fēng)險(xiǎn)判斷能力等要求，也只有前述《信托公司集合資金計(jì)劃管理辦法》與《基金管理公司特定客戶資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)試點(diǎn)辦法》兩部規(guī)章有簡(jiǎn)單提及，其余的則付諸闕如。無(wú)疑，這種重經(jīng)濟(jì)實(shí)力而輕風(fēng)險(xiǎn)判斷能力的監(jiān)管要求缺乏對(duì)投資者成熟性的考量，顯然不足以從本質(zhì)上將私募投資者與公募投資者區(qū)別開(kāi)來(lái)，未能很好體現(xiàn)私募注冊(cè)豁免的初衷。

總之，就目前而言，我國(guó)私募發(fā)行的監(jiān)管規(guī)章的確較為零散混亂，不僅未能在《證券法》的統(tǒng)帥下各司其職、形成相互協(xié)作的有機(jī)制度框架，而且很多規(guī)定相互柢牾，在標(biāo)準(zhǔn)上畸輕畸重。這種各自為政、互不買賬的監(jiān)管安排容易引發(fā)不同市場(chǎng)之間過(guò)度的次級(jí)競(jìng)爭(zhēng)與監(jiān)管套利等問(wèn)題，久而久之還會(huì)釀成私募發(fā)行中的跨市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，給投資者帶來(lái)?yè)p害。

三、完善我國(guó)證券私募合格投資者制度的若干思考

針對(duì)上述我國(guó)私募監(jiān)管的現(xiàn)狀及實(shí)踐操作中可能暴露出的問(wèn)題，借鑒美國(guó)近百年來(lái)的成熟監(jiān)管經(jīng)驗(yàn)，筆者提出了如下幾點(diǎn)思考與對(duì)策，以期在今后能更好地推進(jìn)我國(guó)私募合格投資者制度的施行：

首先，要嚴(yán)格限制投資者的人數(shù)。避免私募發(fā)行人在操作中出現(xiàn)要么對(duì)此棄之不顧，要么不明就里、過(guò)分謹(jǐn)慎小心的兩難局面。既然我國(guó)《證券法》已間接規(guī)定“非公開(kāi)發(fā)行”不應(yīng)超過(guò)200人，則我國(guó)就應(yīng)以此整合上述各私募發(fā)行規(guī)章，明令要求各私募產(chǎn)品發(fā)售時(shí)嚴(yán)格遵循這一上限標(biāo)準(zhǔn)。當(dāng)然，基于不同金融機(jī)構(gòu)提供的私募產(chǎn)品的種類與特質(zhì)各不相同，各監(jiān)管機(jī)關(guān)亦可從控制風(fēng)險(xiǎn)和保護(hù)投資者的目標(biāo)出發(fā)，根據(jù)自己所負(fù)責(zé)的監(jiān)管對(duì)象的實(shí)情，對(duì)投資者的人數(shù)范圍再作更為靈活與特別的限制。然不管作如何的限制。為保證法律上下位階的完整性，筆者認(rèn)為都不能突破《證券法》所確立的上限標(biāo)準(zhǔn)，否則就應(yīng)視為公募發(fā)行，不能享受注冊(cè)豁免。

其次，要確保投資者經(jīng)濟(jì)實(shí)力的貨真價(jià)實(shí)。雖然我國(guó)上述各規(guī)章對(duì)投資者經(jīng)濟(jì)實(shí)力均有不同程度的涉及。但是，像我國(guó)這樣僅停留在最低認(rèn)購(gòu)份額的要求而沒(méi)有外加相應(yīng)的收人證明遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠。因?yàn)橐恍┎痪邆湔鎸?shí)經(jīng)濟(jì)實(shí)力的投資者很容易通過(guò)借貸或謊報(bào)財(cái)產(chǎn)等方式來(lái)規(guī)避這種準(zhǔn)入規(guī)定，而發(fā)行人出于營(yíng)銷動(dòng)機(jī)也往往怠于這方面的核實(shí)，以致于現(xiàn)實(shí)中經(jīng)常出現(xiàn)私募基金在證券公司門口散發(fā)傳單專門招徠退休老年人的情形。為遏制這種不規(guī)范的發(fā)售行為，我國(guó)應(yīng)仿效美國(guó)做法，在最低投資額度的基礎(chǔ)上增設(shè)以下兩項(xiàng)規(guī)定：一是要求投資者在購(gòu)買證券時(shí)提供法律要求的個(gè)人凈資產(chǎn)或年度收入的有效證明；二是要求發(fā)行人應(yīng)對(duì)投資者經(jīng)濟(jì)實(shí)力加以核實(shí)。唯其如此，才能標(biāo)本兼治，從源頭上甄別出真正有經(jīng)濟(jì)實(shí)力的投資者，避免發(fā)行人在發(fā)售時(shí)的隨意性。

篇（7）

投資人的理性程度與開(kāi)放式證券投資基金的贖回風(fēng)險(xiǎn)大小有著重要的關(guān)系，我國(guó)是很有代表性的新興市場(chǎng)，投資人的理性投資意識(shí)、投資方法都還尚未普遍形成，為何投資證券投資基金以及如何投資證券投資基金也還沒(méi)有形成普遍的正確認(rèn)識(shí)，因而我國(guó)開(kāi)放式證券投資基金市場(chǎng)的贖回風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題尤其值得注意。

一、雙向選擇困難――贖回風(fēng)險(xiǎn)的來(lái)源

1．信息泛濫導(dǎo)致投資人在證券投資基金選擇上的“理性漠視”。信息是投資者選擇的依據(jù)，包括宏觀環(huán)境信息及單只證券投資基金的微觀信息。由于現(xiàn)代信息社會(huì)的特點(diǎn)，信息來(lái)源極其多樣，信息的易得性是伴隨著信息量的爆炸性增長(zhǎng)而增長(zhǎng)的，信息獲取成本的降低同時(shí)意味著信息篩選成本的增加，這種成本很大程度上表現(xiàn)為時(shí)間與精力上的消耗，而基金誕生本身就是要克服普通投資者投資時(shí)所遇到的這種問(wèn)題，因而也是基金產(chǎn)品本身受歡迎與否的一大重要因素，然而在眾多基金中篩選出適合自己的基金同在股票市場(chǎng)上選擇股票一樣耗費(fèi)時(shí)間和精力時(shí)，基金產(chǎn)品本身（作為眾多投資工具的一種）的優(yōu)勢(shì)已經(jīng)打折扣了；另一方面，信息量和易得性的增加導(dǎo)致的另一個(gè)問(wèn)題是信息價(jià)值問(wèn)題，膚淺的評(píng)論、脫離實(shí)際的空談甚至根本錯(cuò)誤的觀點(diǎn)充斥整個(gè)輿論界的時(shí)候尤其需要投資人自己獨(dú)立的判斷，而獨(dú)立的判斷則需要廣泛的專業(yè)知識(shí)、需要花時(shí)間的研究和從性格角度上的獨(dú)立意識(shí)，而這恰巧是現(xiàn)階段普通投資人所欠缺的，也正是證券投資基金存在的另一個(gè)價(jià)值，然而由于信息甄別的困難這一價(jià)值也難以發(fā)揮。所以普通投資者會(huì)基于一種“理性漠視”（rational ignorance）理所當(dāng)然的認(rèn)為他所掌握的現(xiàn)有信息并不是全部信息，基于現(xiàn)有信息的資產(chǎn)配置決策（將自己的多少資產(chǎn)以銀行儲(chǔ)蓄形式存在、多少資產(chǎn)投資于證券投資基金）并不是最優(yōu)決策，而基于尚未掌握的信息所做出的決策很有可能與現(xiàn)有決策相沖突，因而從根本上否定處理信息并基于已掌握的信息來(lái)挑選合適自己投資風(fēng)格的證券投資基金這一資產(chǎn)配置決策的有效性和必要性。而證券投資基金的存在本身是基于現(xiàn)資組合理論的，現(xiàn)資組合理論則是基于這樣一個(gè)假設(shè)，投資者本身是理性的，作為理性的投資者理應(yīng)根據(jù)自己的投資風(fēng)格和外界信息判斷自己投資于何種證券投資基金。探討至此便出現(xiàn)了一個(gè)操作層面的矛盾――作為普通投資人無(wú)法找到自己合適的證券投資基金而作為基金管理公司同樣也沒(méi)有辦法鎖定自己的目標(biāo)客戶群體。下面的論述將更深入的探討這個(gè)問(wèn)題。

2．由于“逆向選擇”證券投資基金經(jīng)理很難擺脫營(yíng)銷和目標(biāo)客戶選擇上的被動(dòng)地位。逆向選擇（adverse selection）是由于信息不對(duì)稱帶來(lái)的一個(gè)問(wèn)題，是指交易一方如果能夠利用多于另一方的信息使自己受益（同時(shí)會(huì)使另一方受損），則該方傾向于簽訂協(xié)議以進(jìn)行交易。逆向選擇問(wèn)題是證券投資基金業(yè)的一大威脅。那么，逆向選擇問(wèn)題是怎樣在證券投資基金營(yíng)銷中體現(xiàn)的呢？如果證券投資基金經(jīng)理為了“沖規(guī)?！边M(jìn)行主動(dòng)營(yíng)銷，通過(guò)營(yíng)銷人員的努力，將會(huì)有更多的投資人投資于該基金，基金規(guī)模在推廣運(yùn)動(dòng)結(jié)束后將會(huì)有提升，但是從投資人結(jié)構(gòu)來(lái)看，通過(guò)促銷方法獲得的新投資人往往不是基金經(jīng)理所理想的具有專業(yè)知識(shí)和良好投資理念的人，因?yàn)檫@類人往往主動(dòng)尋找自己合適的投資渠道，也就是說(shuō)，是他們選擇基金，而不是基金選擇他們。相反，促銷所吸引的往往都是缺乏專業(yè)知識(shí)和投資理念并且易被廣告所吸引的那一類。也就是說(shuō)基金促銷活動(dòng)在需求傳遞效果上對(duì)這類投資者最為顯著，基金的主動(dòng)營(yíng)銷最先吸引的也就是該類投資人，在缺乏固定投資理念支持下這類投資人在意識(shí)到也許這只證券投資基金并不適合自己的時(shí)候便會(huì)撤退出場(chǎng)。而證券投資基金往往在逆向選擇上無(wú)法提供有效的規(guī)避機(jī)制，因此處于被動(dòng)地位，任何主動(dòng)的營(yíng)銷手段都會(huì)招致逆向選擇問(wèn)題而其傷害又是裸的。由于很難采取主動(dòng)營(yíng)銷，證券投資基金經(jīng)理在選擇自己所中意的目標(biāo)投資者時(shí)也會(huì)處于被動(dòng)地位，想要使自己的投資人群體都符合證券投資基金資產(chǎn)配置要求很困難。

綜上所述，由于多種不利因素的存在將導(dǎo)致普通投資者與證券投資基金經(jīng)理間雙向選擇的困難，進(jìn)而增加了基金的贖回風(fēng)險(xiǎn)。這一問(wèn)題雖然很難從開(kāi)放式證券投資基金自身機(jī)制設(shè)計(jì)上有效解決，但是從市場(chǎng)營(yíng)銷學(xué)的角度來(lái)說(shuō)，該問(wèn)題實(shí)際上是目標(biāo)市場(chǎng)確定和營(yíng)銷過(guò)程控制問(wèn)題，在基于正確的營(yíng)銷理念運(yùn)用正確的營(yíng)銷原理和具體方法，雙向選擇困難的問(wèn)題還是可以得到較好的解決的。

二、基于精準(zhǔn)營(yíng)銷理念實(shí)現(xiàn)證券投資基金的穩(wěn)定運(yùn)行

（一）精準(zhǔn)營(yíng)銷理念概述

精準(zhǔn)營(yíng)銷（Precision Marketing）是建立在精準(zhǔn)定位的基礎(chǔ)上，依托現(xiàn)代技術(shù)手段，建立非傳統(tǒng)的客戶溝通服務(wù)體系，實(shí)現(xiàn)企業(yè)可度量的低成本擴(kuò)張。這個(gè)含義具體來(lái)說(shuō)有三個(gè)層面來(lái)構(gòu)成：第一，明確的營(yíng)銷思想，確定相對(duì)穩(wěn)定的營(yíng)銷戰(zhàn)略，包括營(yíng)銷對(duì)象等；第二，精準(zhǔn)營(yíng)銷要求將營(yíng)銷管理的各個(gè)要素轉(zhuǎn)化為可以量化的參數(shù)以作為實(shí)現(xiàn)精準(zhǔn)的手段；第三，精準(zhǔn)營(yíng)銷依靠已量化的要素及相互間內(nèi)在關(guān)系進(jìn)行營(yíng)銷決策。精準(zhǔn)營(yíng)銷在理念層面上最核心的部分就是“量化”――傳統(tǒng)營(yíng)銷手段一大弱點(diǎn)在于市場(chǎng)定位的分析和應(yīng)用手段只能是“定性”的，精準(zhǔn)營(yíng)銷就是要依托數(shù)據(jù)挖掘技術(shù)、數(shù)據(jù)庫(kù)管理等手段將營(yíng)銷因素量化以求實(shí)現(xiàn)可以精準(zhǔn)度量精準(zhǔn)控制。

（二）證券投資基金的精準(zhǔn)營(yíng)銷手段

1．投資者效用評(píng)分模型。在營(yíng)銷戰(zhàn)略相對(duì)穩(wěn)定的基礎(chǔ)上，可以對(duì)證券投資基金精準(zhǔn)營(yíng)銷方法進(jìn)行研究――確定變量并構(gòu)造關(guān)系。要考察證券投資基金運(yùn)行的穩(wěn)定性狀況，我們所要關(guān)心的是投資者什么時(shí)候會(huì)做出買入決策、什么時(shí)候會(huì)跨越贖回費(fèi)障礙做出退出決策，在實(shí)際中促使投資人做出以上兩種決定的因素很多，因此需要在沒(méi)有過(guò)多損失的條件下進(jìn)行適度的抽象，在這里使用許多金融理論者及CFA所廣泛應(yīng)用的一種投資者效用評(píng)分模型。首先應(yīng)做以下假設(shè)：（1）投資人自身財(cái)務(wù)狀況穩(wěn)定。（2）投資人理性程度不變。（3）風(fēng)險(xiǎn)狀況相同的證券投資基金所帶來(lái)的投資回報(bào)相同?，F(xiàn)引入投資者效用評(píng)分模型：

其中U為投資者效用，E(R)為某項(xiàng)投資的收益期望值， 為一約定俗成的系數(shù)，A為投資者風(fēng)險(xiǎn)厭惡系數(shù)，為該項(xiàng)投資工具的風(fēng)險(xiǎn)衡量參數(shù)，即其收益的方差。

2．R指數(shù)的構(gòu)造。首先給投資者風(fēng)險(xiǎn)厭惡系數(shù)A設(shè)定一個(gè)合理的范圍，在此引入經(jīng)濟(jì)學(xué)中常用于衡量消費(fèi)者（此處即為投資人）效用水平的序數(shù)效用法。序數(shù)效用理論認(rèn)為，因?yàn)椤靶в谩笔侵饔^的，很難賦予一個(gè)具體的值，然而在實(shí)際的消費(fèi)者行為分析中，并不要求衡量具體的效用是多少，而只是要求消費(fèi)者能依據(jù)自己的偏好給不同的商品組合的效用排列出一個(gè)順序即可?，F(xiàn)在回到消費(fèi)者效用評(píng)分模型中，為了分析投資人什么時(shí)候會(huì)做出退出決策――我們可以將根據(jù)模型求出的投資人效用U進(jìn)行排序并分為兩類：第一類是使投資人選擇繼續(xù)持有證券投資基金的效用水平集合、第二類是使投資人選擇“用腳投票”的效用水平集合，U=0為投資人決策臨界點(diǎn)。當(dāng)U=0時(shí)，正的預(yù)期收益剛好被負(fù)的風(fēng)險(xiǎn)值與風(fēng)險(xiǎn)厭惡系數(shù)的乘積所抵消，投資人將認(rèn)為沒(méi)有必要作出任何決策。因此，可見(jiàn)，維持投資者持有證券投資基金意愿所必需的最低收益數(shù)值上等于 Aσ2，在基金經(jīng)理的角度設(shè)想在何種期望收益之下將導(dǎo)致“相當(dāng)規(guī)?！钡耐顿Y人“用腳投票”而導(dǎo)致巨額贖回，作為基金經(jīng)理，利用分析人員和自己的經(jīng)驗(yàn)確定一個(gè)底線收益σ2，作為證券投資基金目標(biāo)投資人的最低要求回報(bào)，投資組合的方差為 ，所要求的標(biāo)準(zhǔn)風(fēng)險(xiǎn)厭惡系數(shù)為A。令U=0，則E(r)1= Aσ2，A= ，然而此時(shí)的A值往往不是整數(shù)，為了便于考量，將A乘以固定乘數(shù)IER而整數(shù)化以得出標(biāo)準(zhǔn)風(fēng)險(xiǎn)厭惡系數(shù)Astd：

這樣就得到了一個(gè)證券投資基金經(jīng)理所需要的精確的風(fēng)險(xiǎn)厭惡系數(shù)，可以Astd為中心左減右加若干整數(shù)來(lái)描述所有證券投資基金投資人風(fēng)險(xiǎn)厭惡程度，上面將Astd定為2，那么可以將所有投資人的風(fēng)險(xiǎn)厭惡程度分為3級(jí)，并賦予相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)厭惡系數(shù)：A1=2、A2=4、A3=6，A1表示最為激進(jìn)的投資者、A3表示最為保守的投資者。相應(yīng)的，我們就可以得出每種類型的投資人的投資人決策臨界點(diǎn)，即求出U=0時(shí)每類投資人的預(yù)期收益，當(dāng)已實(shí)現(xiàn)收益低于某個(gè)級(jí)別的預(yù)期收益時(shí)，該級(jí)別及風(fēng)險(xiǎn)厭惡系數(shù)大于該級(jí)別風(fēng)險(xiǎn)厭惡系數(shù)的投資者便會(huì)選擇撤場(chǎng)。

設(shè)期末已實(shí)現(xiàn)收益為R。當(dāng)R Aσ2時(shí)，投資者繼續(xù)持有該證券投資基金，當(dāng)R< Aσ2時(shí)，投資者將拋售，最終的衡量標(biāo)準(zhǔn)是期末已實(shí)現(xiàn)收益R，它將決定下一期投資者是否繼續(xù)持有該投資組合?？梢园阉闯墒呛饬孔C券投資基金運(yùn)行穩(wěn)定性的一個(gè)參數(shù)。σ2是證券投資基金經(jīng)理所確定的投資組合的特征值，是證券投資基金經(jīng)理在制定投資戰(zhàn)略后確定投資組合中已經(jīng)確定下來(lái)的。風(fēng)險(xiǎn)厭惡系數(shù)A是投資人所特有的變量，A越大，證明投資者越討厭風(fēng)險(xiǎn)，相對(duì)而言對(duì)預(yù)期收益的要求也越高。為了簡(jiǎn)化分析過(guò)程，我們以上的投資者分級(jí)為三級(jí)（實(shí)際操作中當(dāng)然分級(jí)越細(xì)越好）：極端厭惡風(fēng)險(xiǎn)者，A=6；溫和風(fēng)險(xiǎn)厭惡者，A=4；風(fēng)險(xiǎn)忽略者，A=2。那么，當(dāng)U=0時(shí)：極端厭惡風(fēng)險(xiǎn)者的預(yù)期回報(bào)Er1=3σ2，溫和厭惡風(fēng)險(xiǎn)者的預(yù)期回報(bào)Er2=2σ2，風(fēng)險(xiǎn)忽略者的預(yù)期回報(bào)Er3=σ2，這時(shí)，我們假設(shè)期末實(shí)現(xiàn)收益為R，當(dāng)R3σ2時(shí)，證明投資組合的業(yè)績(jī)不錯(cuò)，三類投資者都沒(méi)有理由撤出；當(dāng)2σ2R3σ2時(shí)，極端厭惡風(fēng)險(xiǎn)者認(rèn)為相對(duì)于其承受的風(fēng)險(xiǎn)而言，真實(shí)回報(bào)R太小以至于效用為負(fù)，該類投資者會(huì)果斷撤出，另外兩類投資者仍將選擇繼續(xù)持有。

設(shè)極端厭惡風(fēng)險(xiǎn)者所持有的證券投資基金份額為n，證券投資基金份額總規(guī)模為N。那么將會(huì)有 的投資人撤出?？梢?jiàn)，證券投資基金基于風(fēng)險(xiǎn)厭惡程度的投資者結(jié)構(gòu)將會(huì)對(duì)證券投資基金運(yùn)行穩(wěn)定與否產(chǎn)生重要影響，上例中，如果極端風(fēng)險(xiǎn)厭惡者證券投資基金持有數(shù)超過(guò)10%，即會(huì)構(gòu)成巨額贖回，將面臨從監(jiān)管到輿論到基金投資管理的重大壓力。更一般的，利用風(fēng)險(xiǎn)厭惡系數(shù)A將投資者分為s級(jí)，即風(fēng)險(xiǎn)厭惡系數(shù)A∈[1,s]，各級(jí)投資者所持有的證券投資基金份額為n1，n2，…ni，…ns；證券投資基金總規(guī)模為N，令期末實(shí)現(xiàn)收益R= iσ2（i ∈[1,s]）、贖回比率為D，那么D= ×100%，當(dāng)D≥10%時(shí)，證券投資基金將被巨額贖回。但是當(dāng)D被確定下來(lái)的時(shí)候贖回就已經(jīng)發(fā)生了，我們所要關(guān)心的是在實(shí)際贖回發(fā)生之前我們是否能夠進(jìn)行有效的預(yù)測(cè)，為了能在證券投資基金運(yùn)行過(guò)程中就及時(shí)發(fā)現(xiàn)證券投資基金的投資人風(fēng)險(xiǎn)厭惡結(jié)構(gòu)所存在的風(fēng)險(xiǎn)，我們可以將風(fēng)險(xiǎn)厭惡等級(jí)在Astd以上的投資人所持有的證券投資基金份額總數(shù)（n）與基金份額總規(guī)模（N）進(jìn)行對(duì)比并指數(shù)化，得出正常情況下投資人集體中會(huì)有多少人可能會(huì)對(duì)在一定風(fēng)險(xiǎn)下所產(chǎn)生的收益不滿而產(chǎn)生贖回風(fēng)險(xiǎn)，即，取風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)R，則R= ×100，這樣，就有了一個(gè)在證券投資基金運(yùn)行過(guò)程中就可以實(shí)時(shí)衡量衡量證券投資基金贖回風(fēng)險(xiǎn)的觀測(cè)指標(biāo)。

3．對(duì)風(fēng)險(xiǎn)厭惡系數(shù)A的進(jìn)一步討論。因?yàn)轱L(fēng)險(xiǎn)厭惡系數(shù)A是每個(gè)投資者所特有的值，受很多因素影響，但是從證券投資基金經(jīng)理的角度出發(fā)，A值是綜合投資者本身各種因素的結(jié)果，更關(guān)心每個(gè)投資者A值具體是多少，而無(wú)需分析A值背后的構(gòu)成因素。A值的獲得，需要從營(yíng)銷的過(guò)程管理中解決――設(shè)計(jì)一套問(wèn)卷，通過(guò)投資者的反饋來(lái)建立基于風(fēng)險(xiǎn)厭惡程度的證券投資基金投資人特征數(shù)據(jù)庫(kù)。在市場(chǎng)營(yíng)銷過(guò)程管理上，根據(jù)問(wèn)卷中投資者所獲分?jǐn)?shù)來(lái)劃分不同的風(fēng)險(xiǎn)厭惡等級(jí)并賦予相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)厭惡系數(shù)A，得分越低，A值越高。這樣就可以讓投資人的風(fēng)險(xiǎn)厭惡系數(shù)與證券投資基金經(jīng)理所設(shè)定的Astd相聯(lián)系，并以Astd為基準(zhǔn)向左右兩端確定一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)厭惡范圍。然而，完全理性的投資者是不存在的，要想通過(guò)一次測(cè)試便可獲知投資者自身都不是很明確的風(fēng)險(xiǎn)厭惡程度值是不現(xiàn)實(shí)的，所以，客戶經(jīng)理們?cè)谌粘９ぷ髦性诰珳?zhǔn)營(yíng)銷理念指導(dǎo)之下的一大任務(wù)就是在與投資人溝通的過(guò)程中去發(fā)現(xiàn)投資人真實(shí)風(fēng)險(xiǎn)厭惡程度與數(shù)據(jù)庫(kù)中的偏差并隨時(shí)調(diào)整。在確定所有投資人A值之后，R指數(shù)便可以應(yīng)用來(lái)實(shí)時(shí)指示證券投資基金投資者結(jié)構(gòu)穩(wěn)定狀況了。

利用R指數(shù)指示投資人結(jié)構(gòu)，利用市場(chǎng)營(yíng)銷過(guò)程管理控制證券投資基金運(yùn)行風(fēng)險(xiǎn)：一方面努力維護(hù)與目標(biāo)投資人的客戶關(guān)系，另一方面同時(shí)積極對(duì)非目標(biāo)投資人進(jìn)行投資人教育，將其持有的證券投資基金頭寸維持在合理水平上。同時(shí)，值得再次強(qiáng)調(diào)的是，證券投資基金的市場(chǎng)營(yíng)銷遠(yuǎn)不只是把證券投資基金推銷給投資人這一簡(jiǎn)單工作，而是牽扯到證券投資基金運(yùn)行穩(wěn)定和持續(xù)盈利的一項(xiàng)意義重大而且運(yùn)作復(fù)雜的系統(tǒng)性工程。

參考文獻(xiàn)

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[3]（美）滋維?博迪．投資學(xué)[M]．陳收，楊艷譯．北京：機(jī)械工業(yè)出版社，2010：106

篇（8）

經(jīng)過(guò)近二十年的發(fā)展，中國(guó)證券市場(chǎng)日益壯大，成為新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家中最具代表性的資本市場(chǎng)，它在國(guó)有企業(yè)改革、優(yōu)化資源配置、改革中國(guó)金融體系、完善市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)、企業(yè)融資等方面，發(fā)揮了巨大的作用。證券行業(yè)是一個(gè)政策性強(qiáng)、變化很快的行業(yè)，它與國(guó)家的宏觀經(jīng)濟(jì)、行業(yè)發(fā)展及經(jīng)濟(jì)政策息息相關(guān)，這種多變性使證券投資專業(yè)教學(xué)開(kāi)展存在一些困難。

目前，湖南省開(kāi)設(shè)證券與管理專業(yè)的高校有20多所，其中，本科院校有8所，其開(kāi)設(shè)的與證券投資相關(guān)的專業(yè)或方向一般都含在金融學(xué)或者金融管理實(shí)務(wù)等專業(yè)中，所開(kāi)的課程重理論、厚基礎(chǔ)，相對(duì)寬泛，缺乏針對(duì)性；而且，本科院校金融專業(yè)的畢業(yè)生的就業(yè)預(yù)期相對(duì)較高，而證券經(jīng)紀(jì)的工作壓力大，部分畢業(yè)生不愿意從事證券經(jīng)紀(jì)與金融銷售等證券市場(chǎng)一線工作崗位。在高職院校中，開(kāi)設(shè)證券投資與管理專業(yè)的有7所，開(kāi)設(shè)與之相關(guān)的專業(yè)（比如金融管理實(shí)務(wù)、金融與保險(xiǎn)、投資與理財(cái)?shù)龋┑挠?所。以上高職高專院校的證券投資與管理專業(yè)及金融管理實(shí)務(wù)等專業(yè)的招收的學(xué)生人數(shù)一般為每年80―100人，以此測(cè)算，湖南省金融證券行業(yè)的人才供給量遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能滿足市場(chǎng)與行業(yè)需要。由此看來(lái)，大批經(jīng)過(guò)專業(yè)訓(xùn)練的高素質(zhì)應(yīng)用型證券專業(yè)人才的培養(yǎng)目前成為我國(guó)證券市場(chǎng)發(fā)展的迫切要求，也是服務(wù)湖南省地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展的必然選擇。

一

我對(duì)湖南證券公司及其他金融投資咨詢公司進(jìn)行了一次系統(tǒng)調(diào)研，調(diào)研內(nèi)容包括對(duì)市場(chǎng)前景的預(yù)測(cè)、專業(yè)人才需求狀況、專業(yè)人才素質(zhì)要求。調(diào)研結(jié)果顯示。

1.大多數(shù)證券等金融機(jī)構(gòu)對(duì)中國(guó)的資本市場(chǎng)是看好的，有75%左右的金融機(jī)構(gòu)對(duì)資本市場(chǎng)前景持樂(lè)觀態(tài)度，只有10%左右的機(jī)構(gòu)表示悲觀。由此可以看出，證券投資與管理專業(yè)前景是看好的。

2.這些金融機(jī)構(gòu)最缺乏的是經(jīng)紀(jì)性人才，占到所缺人才的75%以上，同時(shí)，在這些人當(dāng)中，非證券投資專業(yè)的人士占大多數(shù)，符合專業(yè)崗位要求的證券經(jīng)紀(jì)人很少。因此，可以通過(guò)對(duì)在校學(xué)生的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)能力的培訓(xùn)，搭建證券投資專業(yè)學(xué)生未來(lái)的就業(yè)平臺(tái)，充分利用校企合作辦學(xué)的比較優(yōu)勢(shì)，達(dá)到雙贏效果。

3.大部分實(shí)習(xí)單位認(rèn)為，如果實(shí)習(xí)學(xué)生在實(shí)習(xí)過(guò)程中表現(xiàn)優(yōu)秀，就會(huì)考慮直接聘用。我們可以利用實(shí)習(xí)機(jī)會(huì)為學(xué)生創(chuàng)造就業(yè)的機(jī)會(huì)。

二

根據(jù)以上調(diào)研結(jié)果，湖南省高職院校應(yīng)從課程體系的設(shè)置、實(shí)踐教學(xué)的安排、校內(nèi)外實(shí)習(xí)基地建設(shè)等方面，盡量融入行業(yè)企業(yè)因素，體現(xiàn)“理論與實(shí)踐一體化”特點(diǎn)。具體建議如下。

1.設(shè)置適應(yīng)市場(chǎng)發(fā)展需求的課程體系

隨著證券市場(chǎng)發(fā)展的日益規(guī)范化，證券從業(yè)人員必須具備證券從業(yè)資格，這是一個(gè)就業(yè)門檻問(wèn)題。根據(jù)證券行業(yè)混業(yè)經(jīng)營(yíng)的發(fā)展趨勢(shì)，高職證券投資專業(yè)應(yīng)以行業(yè)企業(yè)的要求為基礎(chǔ)，以崗位能力要求為依據(jù)，把證券從業(yè)資格證書考試、期貨從業(yè)資格證書考試、助理理財(cái)規(guī)劃師考試等資格認(rèn)證考試內(nèi)容納入課程體系，建立“課證結(jié)合”課程體系與教學(xué)體系。在課程考核上，可嘗試引入一些新的考核方式，比如“以證代考”，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)證書考試與專業(yè)學(xué)習(xí)良性互動(dòng)，即以證券從業(yè)資格證書考試促進(jìn)專業(yè)學(xué)習(xí)，通過(guò)專業(yè)學(xué)習(xí)促進(jìn)證券從業(yè)資格通過(guò)率的提高。

2.構(gòu)建適合專業(yè)特點(diǎn)的實(shí)踐教學(xué)體系

通過(guò)調(diào)查與分析，我們發(fā)現(xiàn)，湖南的證券企業(yè)人士認(rèn)為目前大部分金融證券專業(yè)的畢業(yè)生的實(shí)踐能力差，對(duì)金融市場(chǎng)缺乏必要的了解，不清楚金融業(yè)務(wù)開(kāi)展的流程，特別是缺乏金融業(yè)務(wù)的市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)。究其原因，是因?yàn)榻鹑谛袠I(yè)具有“虛擬性”的特點(diǎn)，其金融產(chǎn)品、業(yè)務(wù)過(guò)程、業(yè)務(wù)結(jié)果是無(wú)形的，只體現(xiàn)為數(shù)字。因此，讓學(xué)生在學(xué)習(xí)中能真實(shí)地感受到金融證券行業(yè)的業(yè)務(wù)過(guò)程與職業(yè)情境，就成為解決證券投資與管理專業(yè)人才培養(yǎng)的關(guān)鍵。

實(shí)踐教學(xué)與理論教學(xué)并非截然分開(kāi)的，高職證券投資專業(yè)可從總體上建立課程實(shí)訓(xùn)、專項(xiàng)實(shí)訓(xùn)、綜合實(shí)訓(xùn)、畢業(yè)頂崗實(shí)習(xí)幾個(gè)實(shí)踐教學(xué)環(huán)節(jié)，采取“以課堂實(shí)訓(xùn)為基礎(chǔ)，以專項(xiàng)和綜合實(shí)訓(xùn)為延伸，以畢業(yè)頂崗實(shí)習(xí)為最終檢驗(yàn)”的實(shí)踐教學(xué)體系。從微觀上關(guān)注實(shí)踐教學(xué)過(guò)程中每個(gè)環(huán)節(jié)的效果，通過(guò)“課堂與課后的交叉，把專業(yè)競(jìng)賽融入各個(gè)實(shí)踐教學(xué)環(huán)節(jié)”的做法，提高學(xué)生學(xué)習(xí)的積極性，增加學(xué)生了解證券市場(chǎng)的興趣，形成你追我趕的競(jìng)爭(zhēng)性的學(xué)習(xí)氛圍，培養(yǎng)學(xué)生的動(dòng)手能力。

3.抓好校外實(shí)訓(xùn)基地的建設(shè)

為了進(jìn)一步完善證券投資專業(yè)的實(shí)習(xí)實(shí)訓(xùn)的教學(xué)體系，可建立適合高職證券投資專業(yè)實(shí)踐教學(xué)要求的相對(duì)獨(dú)立的模擬實(shí)訓(xùn)基地證券實(shí)訓(xùn)機(jī)房，配備較好的計(jì)算機(jī)，安裝錢龍金融教學(xué)軟件、證券交易軟件等軟件，實(shí)現(xiàn)證券行情實(shí)時(shí)對(duì)接和實(shí)時(shí)傳輸，同時(shí)能夠進(jìn)行實(shí)際下單買賣，使教學(xué)過(guò)程現(xiàn)場(chǎng)化，就像在證券公司等金融機(jī)構(gòu)現(xiàn)場(chǎng)進(jìn)行證券交易與工作，在機(jī)房邊教學(xué)邊實(shí)踐，邊學(xué)習(xí)邊操作。通過(guò)模擬教學(xué)和實(shí)踐，以及對(duì)各種案例分析，學(xué)生能把學(xué)到的理論知識(shí)和實(shí)踐更完善地結(jié)合。

篇（9）

1 引言

在歐美國(guó)家證券市場(chǎng)比較成熟，證券分析的主要方法是基本面分析法，證券價(jià)格能夠非常好地反映基本面信息，證券價(jià)格和證券價(jià)值具有非常大的相關(guān)性。2012年我國(guó)基金業(yè)已經(jīng)經(jīng)歷了15年的歷程。1997年我國(guó)頒布了《證券投資基金管理暫行辦法》，在這之后證券投資基金業(yè)得到了快速發(fā)展，同時(shí)得到了十年牛熊輪換的檢驗(yàn)，中國(guó)證券投資基金目前已轉(zhuǎn)變?yōu)樽C券市場(chǎng)上非常重要的機(jī)構(gòu)投資者，得到了資產(chǎn)管理者的普遍關(guān)注。從2012年1月底以前的數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)可以看出，我國(guó)一共有63個(gè)基金管理公司，包括了34個(gè)合資基金管理公司；所有基金管理公司一共管理484只基金，所有基金的資產(chǎn)凈值為234225.63億元，偏股型基金為17512.36億元，占有A股市場(chǎng)流通市值的25.4%。在十幾年的創(chuàng)新和完善中，中國(guó)證券投資基金業(yè)已經(jīng)有了非常明顯的發(fā)展。

我國(guó)證券投資基金價(jià)值投資的研究在理論上和實(shí)踐上都具有非常大的意義。從理論上看，實(shí)證研究可以找出我國(guó)證券投資市場(chǎng)價(jià)值投資策略的發(fā)展趨勢(shì)；能夠建立價(jià)值型股票的內(nèi)在價(jià)值模型；通過(guò)相關(guān)理論和我國(guó)股市發(fā)展過(guò)程中歸納出的經(jīng)驗(yàn)來(lái)分析基本面因素對(duì)于股價(jià)變動(dòng)的影響。從實(shí)踐上看，依據(jù)實(shí)證分析能夠有效地驗(yàn)證我國(guó)證券投資基金市場(chǎng)價(jià)值投資策略的應(yīng)用效果；相關(guān)性計(jì)量分析的結(jié)果為價(jià)值投資者利用價(jià)值投資策略進(jìn)行證券投資時(shí)提供較好的價(jià)值評(píng)估參考應(yīng)對(duì)措施。

2 價(jià)值投資的基本理論

1934年，著名學(xué)者本杰明·格雷厄姆提出了價(jià)值投資的概念，雖然到現(xiàn)在已經(jīng)有了大約80年的時(shí)間，但是價(jià)值投資理論對(duì)目前我國(guó)的證券投資具有非常大的借鑒意義。格雷厄姆提出價(jià)值投資的依據(jù)是金融市場(chǎng)的特點(diǎn)，分別表現(xiàn)為：金融證券市場(chǎng)價(jià)格的影響因素通常情況影響比較深遠(yuǎn)而且變化難以預(yù)料；雖然金融資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)格有較大的不確定性，但是很多資產(chǎn)具有非常穩(wěn)定的價(jià)值，換言之，證券的經(jīng)濟(jì)價(jià)值和現(xiàn)在的交易價(jià)格具有本質(zhì)上的區(qū)別；如果證券的市場(chǎng)價(jià)格和求出的價(jià)值相比非常小時(shí)可以購(gòu)買證券，最終將得到超值的回報(bào)。

目前，社會(huì)產(chǎn)生了較快的發(fā)展，格雷厄姆所提出的三要素定價(jià)法已經(jīng)和目前的基金市場(chǎng)不在適應(yīng)，但是其中蘊(yùn)涵的基本理念能夠在未來(lái)得到檢驗(yàn)。目前，大多數(shù)人已經(jīng)逐步地認(rèn)可了價(jià)值投資的基本理念，人們普遍比較重視公司以后的盈利水平，公司的賬面價(jià)值，現(xiàn)金分紅以及未來(lái)的現(xiàn)金流情況，逐步地成為了基金內(nèi)在價(jià)值的決定性因素?；谝延械睦碚撘约皩?shí)踐，可以構(gòu)建價(jià)值投資組合的基本依據(jù)：可以把基金劃分為兩大類，一個(gè)是具有較高帳面價(jià)值的價(jià)值股，主要包括賬面價(jià)值/市場(chǎng)價(jià)值、分紅/基金價(jià)格、盈利/基金價(jià)格以及現(xiàn)金流量/股票價(jià)格的比值，另外一類是成長(zhǎng)股，主要包括比率比較小的股票。根據(jù)價(jià)值投資理論，證券投資者應(yīng)該把價(jià)值股買入，把成長(zhǎng)股賣出，此外，價(jià)值投資理論認(rèn)為價(jià)值投資策略能夠超越市場(chǎng)，其中被應(yīng)用的最廣泛的指標(biāo)就是賬面價(jià)值和市場(chǎng)價(jià)值比率（B/M），并由此產(chǎn)生市盈率定價(jià)法等投資分析方法。

3國(guó)內(nèi)外研究進(jìn)展

在國(guó)外，最初對(duì)股票理論價(jià)格的探索是按照證券投資市場(chǎng)中投資者的投資需要來(lái)執(zhí)行的，所以，國(guó)外的相關(guān)文獻(xiàn)中把這個(gè)理論價(jià)格定義為股票投資價(jià)值，因此明確了投資價(jià)值和市場(chǎng)價(jià)格的不同。在20世紀(jì)之初，投資價(jià)值的定義得到了明確，最開(kāi)始把股票價(jià)格和價(jià)值區(qū)別開(kāi)來(lái)的研究學(xué)家是普拉特，普拉特撰寫了《華爾街動(dòng)態(tài)》這本書，在這本書中普拉特認(rèn)為股票價(jià)值和企業(yè)的收益具有非常密切的聯(lián)系，股息在其中起到了非常重要的作用，其他為間接因素，可以通過(guò)股息對(duì)股票價(jià)值產(chǎn)生相應(yīng)的影響。普拉特通過(guò)理論分析結(jié)果得到如下結(jié)論，股票的價(jià)值和股票的價(jià)格一般而言是一一對(duì)應(yīng)的，但是在實(shí)踐過(guò)程中這兩個(gè)因素有著較大的區(qū)別。然而，普拉特所提出這個(gè)理論不僅僅可以適用于股票，同時(shí)在某些特殊的條件下也適用于其他商品，但是股票由于自身的特點(diǎn)存在著一些特殊的地方。依據(jù)股票價(jià)格的形成，一般情況下將和供需因素有著密切的聯(lián)系，所以不能和它的真實(shí)價(jià)值保持較好的一致性。研究學(xué)者霍布內(nèi)將普拉特提出的理論采取了進(jìn)一步的改進(jìn)，霍布內(nèi)從理論的角度比較透徹地分析了股票價(jià)格以及價(jià)值之間的聯(lián)系，進(jìn)而可以為證券投資提供有利的決策參考依據(jù)。此外通過(guò)對(duì)股票發(fā)行公司財(cái)務(wù)情況的考察了解股票的價(jià)值狀況?；舨純?nèi)認(rèn)為股票價(jià)格以及其本質(zhì)的價(jià)值具有一致的特點(diǎn)，依據(jù)長(zhǎng)期股票的股價(jià)變動(dòng)的情況，長(zhǎng)期預(yù)期收益和資本還原率和股票的價(jià)值有著較大的聯(lián)系。學(xué)者多納撰寫了《證券市場(chǎng)與景氣波動(dòng)原理》這本書，在書中就相關(guān)問(wèn)題進(jìn)行了比較深刻地剖析，并且得到了比較好的結(jié)論，股票價(jià)格一般而言和證券市場(chǎng)的供求關(guān)系是密切相關(guān)的，然而股票價(jià)值通常情況下和公司的收益有密切的聯(lián)系。雖然真正的股價(jià)波動(dòng)情況和公司的收益改變狀況有著明顯的不一致性，但是依據(jù)長(zhǎng)遠(yuǎn)的視角來(lái)分析，股價(jià)的變化與公司的收益以及利率都是密不可分的，就是說(shuō)，隨著股票價(jià)值的變化而變化。格雷厄姆以及多德同樣進(jìn)行了比較深入地探索，并且提出更為完善的股票理論，相對(duì)于以上的股票理論更進(jìn)了一步。這兩個(gè)學(xué)者聯(lián)合撰寫了《證券分析》這本書，在書中提出了內(nèi)在價(jià)值理論的概念，并且進(jìn)行了深入地探討。這兩個(gè)學(xué)者認(rèn)為，股票的內(nèi)在價(jià)值和企業(yè)今后的盈利水平有著比較密切的聯(lián)系，同時(shí)針對(duì)公司今后的獲利水平，不僅僅是對(duì)公司財(cái)務(wù)狀況的分析，而且還應(yīng)該從經(jīng)濟(jì)的角度分析其未來(lái)的發(fā)展動(dòng)態(tài)，從而為分析企業(yè)的贏利水平提供前提條件，同時(shí)應(yīng)該對(duì)考慮到資本還原狀況。股票價(jià)格將返回到其經(jīng)濟(jì)價(jià)值之中，因此證券分析師應(yīng)該認(rèn)真地考察相關(guān)發(fā)行人的財(cái)務(wù)信息，盡力地挖掘該股票的內(nèi)在價(jià)值，并且根據(jù)相應(yīng)的內(nèi)在價(jià)值，對(duì)股票價(jià)格進(jìn)行合理地評(píng)價(jià)，為證券投資提供有利的決策依據(jù)，相應(yīng)的計(jì)算表達(dá)式如下所示：

資本還原倍數(shù)通常情況下和公司的發(fā)展和股息的波動(dòng)是緊密相聯(lián)的；預(yù)計(jì)收益 的三分之一可以表征按照當(dāng)時(shí)普通上市企業(yè)規(guī)范的需求基本上是把2/3的收益以股息的形式發(fā)放出去，對(duì)于其余的1/3收益，應(yīng)該以盈余的形式予以保留，從而能夠有利于企業(yè)基金的持續(xù)發(fā)展。學(xué)者威廉姆斯出版了《投資價(jià)值學(xué)說(shuō)》這本書，研究了普通股的估價(jià)方法，相應(yīng)的思路如下：股票表示收益憑證，股票價(jià)值是指股票通過(guò)未來(lái)所產(chǎn)生的各個(gè)期間收益的現(xiàn)值的和，股票價(jià)格一定要從股票價(jià)值的角度來(lái)考慮。威廉姆斯提出公司保留盈余并不需要體現(xiàn)在股票價(jià)值上，威廉姆斯認(rèn)為股票的投資價(jià)值是以后可以獲得的所有股息以及資本還原的當(dāng)前價(jià)值的全部數(shù)額。公司保留的盈余也可以成為公司未來(lái)的收益，遲早會(huì)轉(zhuǎn)變?yōu)楣上⒈话l(fā)放出去。威廉姆斯提出買進(jìn)股票可以表示“現(xiàn)在財(cái)富以及今后財(cái)富的彼此互換”，然而今后收益就是未來(lái)中期的“股息”，對(duì)其采取資本還原就可以得到目前的股票的投資價(jià)。威廉姆斯為投資價(jià)值理論的改進(jìn)做出了非常重要的貢獻(xiàn)，主要反映在其通過(guò)以后各期股息作為依據(jù)通過(guò)相應(yīng)的數(shù)學(xué)模型表示股票投資價(jià)值，并且最早利用數(shù)學(xué)模型因子表示股票投資價(jià)值，從而為未來(lái)的投資價(jià)值探索提供了相應(yīng)的理論依據(jù)。

Michael Adams（2007）研究了價(jià)值投資理論在證券投資市場(chǎng)的發(fā)展趨勢(shì)，分析了價(jià)值投資在組合投資策略中的重要性，討論了價(jià)值投資在組合投資策略應(yīng)用過(guò)程中存在的問(wèn)題，并且提出了相應(yīng)的應(yīng)對(duì)策略。Heng-Hsing Hsieh Georged（2011）對(duì)價(jià)值投資理論進(jìn)行詳細(xì)的歸納和總結(jié)，并且建立相應(yīng)的數(shù)學(xué)模型研究了證券投資過(guò)程中使用價(jià)值投資策略的適用性，并且提出了相應(yīng)的實(shí)施措施。Athanassakos（2012）研究了價(jià)值投資和現(xiàn)代組合投資理論的關(guān)系，分析了價(jià)值投資的基本概念，并且提出了基于價(jià)值投資的組合投資策略，對(duì)未來(lái)的發(fā)展趨勢(shì)進(jìn)行了探索。

劉玥宏（2010）探討了投資價(jià)值策略在中國(guó)證券市場(chǎng)上的適用性，從市場(chǎng)的有效性出發(fā)，確定了測(cè)量股票內(nèi)在價(jià)值的標(biāo)準(zhǔn)和方法，對(duì)股票價(jià)格的波動(dòng)性進(jìn)行了深入地剖析，研究結(jié)果表明價(jià)值投資策略在中國(guó)證券市場(chǎng)的有效性。黃惠（2010）平等人對(duì)價(jià)值投資在我國(guó)證券市場(chǎng)是否適用和有效進(jìn)行了深入地探討，并且進(jìn)行了實(shí)證研究，驗(yàn)證了價(jià)值投資的適用性，研究結(jié)果對(duì)于理性投資和避免過(guò)度投資提供了有利的依據(jù)。羅欣（2010）深入地研究了價(jià)值型投資分析在我國(guó)證券投資中的應(yīng)用，分析了證券投資的基本理論和發(fā)展歷程，討論了價(jià)值型投資的必然性和可行性，研究了財(cái)務(wù)分析和價(jià)值型投資的關(guān)系，并且進(jìn)行了實(shí)證研究，研究結(jié)果表明價(jià)值型在證券投資中起到了決定性作用?？略?011）將證券投資組合理論和價(jià)值投資融合起來(lái)，提出了最優(yōu)證券投資組合，并且進(jìn)行了相應(yīng)的實(shí)證研究，研究結(jié)果表明基于價(jià)值投資理論的最優(yōu)證券投資組合可以在承擔(dān)較小風(fēng)險(xiǎn)程度的前提下獲得最佳的投資匯報(bào)率。陸帆（2012）從價(jià)值投資的基本原理出發(fā)，研究了價(jià)值投資策略在中國(guó)證券市場(chǎng)的適用性，經(jīng)過(guò)實(shí)證研究得出了如下結(jié)論：證券市場(chǎng)的制度正在不斷完善，投資者的數(shù)量也不斷增加，投資價(jià)值理念將成為中國(guó)股市主流的投資理念。

4 我國(guó)證券投資價(jià)值投資方法的實(shí)例分析

價(jià)值投資策略在我國(guó)證券市場(chǎng)中的應(yīng)用是可行的，在成長(zhǎng)投資組合和大盤指數(shù)上已經(jīng)獲得了比較客觀的收益。我國(guó)證券市場(chǎng)擁有價(jià)值投資的支持條件。為了驗(yàn)證價(jià)值投資策略在我國(guó)證券投資中的適用性，進(jìn)行相應(yīng)的實(shí)證研究。

實(shí)證研究的數(shù)據(jù)從巨靈金融服務(wù)平臺(tái)獲得，一共選用了深證300指數(shù)股。由于盈利能力不強(qiáng)的上市公司價(jià)值投資研究?jī)r(jià)值不大，而且缺少較大的收益時(shí)間，無(wú)需把每股收益看作參考依據(jù)，所以為了避免非正常值的導(dǎo)致的影響，選擇的依據(jù)必須滿足每股收益大于等于0.1，此外，將不完整的上市公司數(shù)據(jù)排除。最終的選擇結(jié)果如下：2009年188 只、2010年205只、2011年226只，總共有619只。

（1）樣本期內(nèi)各個(gè)時(shí)間段內(nèi)的基本面量化指標(biāo)和股票價(jià)格的相關(guān)研究。首先，利用SPSS16.0軟件計(jì)算出2009-2011年各個(gè)時(shí)間段的基本面量化指標(biāo)和相應(yīng)時(shí)間段的股票價(jià)格間的Pearson因子，相應(yīng)的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)結(jié)果見(jiàn)表1。多元模型的自變量選擇那些和股票價(jià)格有明顯相關(guān)性的數(shù)據(jù)指標(biāo)，排除與股票價(jià)格存在較小相關(guān)性指標(biāo)，進(jìn)而能夠?yàn)橄乱徊礁鲿r(shí)間段的多元回歸分析提供合理的數(shù)據(jù)支持。在該階段，能夠保留下來(lái)指標(biāo)的相關(guān)系數(shù)必須滿足0.05水平上的顯著性檢驗(yàn)。然后，為了避免回歸過(guò)程中的自相關(guān)，所以將排除凈資產(chǎn)收益率。同時(shí)，因?yàn)榱鲃?dòng)比率在決策過(guò)程中可能轉(zhuǎn)換為風(fēng)險(xiǎn)控制因素，和股票價(jià)格間有較強(qiáng)的非線性，所以也應(yīng)該給予剔除。

（2）優(yōu)化選擇后的量化指標(biāo)對(duì)股票價(jià)格貢獻(xiàn)度的影響分析。選取2009-2011年3組數(shù)據(jù)作為研究對(duì)象，利用Stepwise的輸入技術(shù)進(jìn)行三次多元回歸分析，可以得到三組輸出。研究過(guò)程中關(guān)鍵要討論標(biāo)準(zhǔn)化因子和可決因子。標(biāo)準(zhǔn)化因子是指量化指標(biāo)經(jīng)過(guò)一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差的改變對(duì)股票價(jià)格產(chǎn)生的影響程度。該因子能夠防止由于不同指標(biāo)的量綱不一樣而無(wú)法比較影響程度的問(wèn)題。標(biāo)準(zhǔn)化因子絕對(duì)值越大，表示該因子對(duì)股票價(jià)格的解釋水平越高。可決因子是在調(diào)整回歸方程后獲得的，主要是指全部指標(biāo)對(duì)股票價(jià)格的整體解釋水平?？蓻Q因子越大，表明該模型對(duì)股票價(jià)格的解釋水平越高，也就是說(shuō)股票價(jià)格的變化對(duì)基本面因素變化有較大的影響，投資的合理性越大。相應(yīng)的回歸分析結(jié)果見(jiàn)表2。

根據(jù)回歸分析的計(jì)算數(shù)據(jù)能夠獲得如下結(jié)論：在觀察時(shí)間，每股收益包含在回歸模型之中，具有最佳的解釋股票價(jià)格的水平，因此，這個(gè)結(jié)果表明上市公司的盈利能夠受到了較好的關(guān)注?；貧w數(shù)據(jù)表明大多數(shù)情況下每股收益和總資產(chǎn)收益率均包含在回歸模型內(nèi)，從而表明證券投資者非常關(guān)注對(duì)股票價(jià)值有較大影響的基本面，這一結(jié)果表明價(jià)值投資意識(shí)已經(jīng)不斷地深入人心。從回歸分析結(jié)果數(shù)據(jù)可以看出，在2011年?duì)I業(yè)利潤(rùn)增長(zhǎng)率包含于回歸模型，從而說(shuō)明證券投資者已經(jīng)對(duì)上市公司的成長(zhǎng)性有了關(guān)注，同時(shí)能夠表明證券投資者對(duì)和內(nèi)在價(jià)值有關(guān)的基本面因素有了更為深刻地認(rèn)識(shí)。

從回歸分析數(shù)據(jù)可以看出，2010年和2011年期間每股凈資產(chǎn)已經(jīng)退出了回歸模型，表明證券投資市場(chǎng)不夠關(guān)注風(fēng)險(xiǎn)水平。每股凈資產(chǎn)是指上市公司在破產(chǎn)時(shí)證券投資者股票的內(nèi)在價(jià)值。每股凈資產(chǎn)屬于主要的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估基本面因素，正在被證券市場(chǎng)逐步地認(rèn)可，說(shuō)明證券市場(chǎng)對(duì)股票的關(guān)注不僅停留在投資回報(bào)上，同時(shí)非常關(guān)注風(fēng)險(xiǎn)的存在，這正式證券市場(chǎng)不斷趨向于理性的具體表現(xiàn)。然而，對(duì)通過(guò)對(duì)2009年和2010年的回歸分析可知，每股凈資產(chǎn)指標(biāo)出現(xiàn)了缺失。主要原因在于2008年股票市場(chǎng)比較好的局面導(dǎo)致了證券投資者的思維定式，降低了對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)注度。

經(jīng)歷了一段時(shí)間，大量的解釋變量符合了回歸模型，這表明投資者對(duì)基本面的研究更加完善。根據(jù)回歸分析的結(jié)果，證券投資者不斷地利用更多的指標(biāo)，通過(guò)不同的層面更為全方位地考慮證券的內(nèi)在價(jià)值，證券市場(chǎng)不斷向以價(jià)值投資為中心的投資方向發(fā)展。此外，可決因子的周期變化表明在我國(guó)證券市場(chǎng)中，基本面因素對(duì)股票價(jià)格的解釋能力不斷提高，然而并不穩(wěn)定。當(dāng)外部經(jīng)濟(jì)環(huán)境產(chǎn)生變動(dòng)時(shí)，證券投資者容易產(chǎn)生非理，從而使非價(jià)值因素再一次占了上風(fēng)。

5 我國(guó)證券投資基金價(jià)值投資的應(yīng)對(duì)措施

（1）完善基金績(jī)效評(píng)價(jià)模式

有效的基金績(jī)效評(píng)價(jià)模式對(duì)基金業(yè)的快速前進(jìn)具有非常關(guān)鍵的促進(jìn)作用。近年來(lái)，證券投資組合理論已經(jīng)得到了不斷的發(fā)展，國(guó)外對(duì)基金績(jī)效的評(píng)估已經(jīng)發(fā)展到了較高的水平，相應(yīng)的理論體系已經(jīng)趨于完善。對(duì)于我國(guó)基金績(jī)效評(píng)價(jià)體系的發(fā)展還處于初級(jí)階段，從方法的角度上看我國(guó)還處于一個(gè)引進(jìn)吸收的狀態(tài)。近年來(lái)，中國(guó)在進(jìn)行基金評(píng)估的過(guò)程中主要關(guān)注的是基金的排序，從而使基金投資者在基金投資過(guò)程中十分關(guān)注同業(yè)其他管理者的投資情況，因此，“羊群效應(yīng)”時(shí)有發(fā)生，不愿意獲得超額收益，然而渴望排名可以靠前，并且很多基金管理者認(rèn)可這一模式。然而，基金持有者投資基金不完全重視其所投資的基金是否可以獲得較大的收益，主要重視的是所購(gòu)買的基金能夠獲得多大的收益?；鸪钟姓吆凸芾碚吣繕?biāo)有差別時(shí)將引起問(wèn)題，就是基金公司僅僅為了獲得取高額利潤(rùn)通常以損壞基金持有者利益為代價(jià)。為了能夠有效地處理該問(wèn)題，應(yīng)該使基金投資者和管理者的行為目標(biāo)相一致，最終能夠獲得絕對(duì)收益?；鸸芾碚咴跊Q策時(shí)應(yīng)該考慮到股票的經(jīng)濟(jì)價(jià)值，依據(jù)價(jià)值投資理論的選股準(zhǔn)則標(biāo)選擇投資標(biāo)的，同時(shí)利用長(zhǎng)期持有的方式取得絕對(duì)收益。

（2）不斷完善目前的股票發(fā)行政策，針對(duì)國(guó)有股、法人股上市流通等方面的問(wèn)題采取有效的應(yīng)對(duì)措施，從而能夠較快地解決以上問(wèn)題。目前，我國(guó)股票發(fā)行采用的核準(zhǔn)制度，股票發(fā)行價(jià)格的完善應(yīng)該遵循定價(jià)為主向競(jìng)價(jià)原則，并且以此為主要的發(fā)展趨向，不斷地使證券投資市場(chǎng)來(lái)主導(dǎo)實(shí)際的發(fā)行價(jià)格。此外，不斷地處理好國(guó)有股、法人股等問(wèn)題，能夠從不同的角度，例如按照證券投資市場(chǎng)的容量，不斷地采取國(guó)有股配售減持，采用優(yōu)先股的方法，把國(guó)有股不斷地轉(zhuǎn)變?yōu)閮?yōu)先股，增加不同投資基金、保險(xiǎn)基金在股票市場(chǎng)投資的區(qū)間，利用網(wǎng)上交易的形式，協(xié)議轉(zhuǎn)讓的手段等增加法人股流通，減少國(guó)有股和法人股的比例，提高個(gè)人股的數(shù)量。

（3）合理地分配基金管理酬勞的基本組成結(jié)構(gòu)

很長(zhǎng)的一段時(shí)期內(nèi)，基金投資者一直懷疑基金公司較高的、較穩(wěn)定的工資收入。尤其在基金投資處于熊市，雖然收益正在減少，但是基金公司還可以采取增加管理規(guī)模的方式來(lái)提高資金的管理回報(bào)，這些現(xiàn)象極大地?fù)p害了基金公司管理者在證券投資者心中良好的形象。大部分基金投資者存在如下的觀點(diǎn)，基金管理者無(wú)法為自己帶來(lái)較大的投資匯報(bào)，資金管理費(fèi)過(guò)高。

應(yīng)該承認(rèn)基金管理公司按照資產(chǎn)管理的規(guī)模收取一定的管理費(fèi)具有其合理性，主要原因在于資產(chǎn)管理規(guī)模的增加將對(duì)基金管理公司的相關(guān)資源有更高的需求，為了適應(yīng)規(guī)模增加的實(shí)際需求，將資產(chǎn)管理規(guī)模中的一部分資金作為管理費(fèi)是合情合理的，通過(guò)管理費(fèi)不僅能夠增強(qiáng)基金公司的管理實(shí)力，而且能夠提高投資團(tuán)隊(duì)的水平，同時(shí)管理費(fèi)還能夠促進(jìn)基金公司的可持續(xù)發(fā)展，能夠?yàn)榛鸪钟姓邘?lái)更大的投資回報(bào)。然而，如果基金管理公司的工資待遇和資產(chǎn)管理規(guī)模有較大的聯(lián)系，就會(huì)導(dǎo)致基金管理者僅僅關(guān)注視資產(chǎn)管理的規(guī)模，同時(shí)忽視幫助基金持有者獲得更大的投資回報(bào)。最為管用的方式就是優(yōu)化基金管理的收入的基本組成，采用浮動(dòng)收益的方式，即固定資產(chǎn)管理費(fèi)和資產(chǎn)管理收益掛鉤。一定的資產(chǎn)管理費(fèi)可以確保基金的有效實(shí)施，然而浮動(dòng)收益可以使基金管理者以資金投資者的權(quán)益為中心幫助資金投資者能夠獲得更大的收益。采用了這種基金管理收入配置模式比較合理，有利于價(jià)值投資策略的有效實(shí)施，進(jìn)而可以使基金管理者在進(jìn)行價(jià)值投資階段避免一些制度性制約。

（4）充分地利用投資組合策略

證券投資本身就具有較高的風(fēng)險(xiǎn)，但是高風(fēng)險(xiǎn)和高收益率是相互對(duì)應(yīng)的，怎樣才能使投資風(fēng)險(xiǎn)減少并且使投資收益最大應(yīng)該得到有效的解決。投資組合策略就是一種行之有效的方法，利用這種方法不僅能夠有效地預(yù)防投資風(fēng)險(xiǎn)，而且能夠有效地彌補(bǔ)證券投資價(jià)值的缺陷。投資者可以依據(jù)不同階段國(guó)際經(jīng)濟(jì)形式、國(guó)內(nèi)產(chǎn)業(yè)制度以及行業(yè)的發(fā)展?jié)摿?shí)時(shí)地調(diào)節(jié)投資產(chǎn)品的比重，從而能夠得到最佳的收益。

（5）投資者應(yīng)該不斷地轉(zhuǎn)變投資理念

投資者的理念在證券投資中具有非常重要的作用，證券投資者應(yīng)該堅(jiān)持長(zhǎng)期投資的理念，主要關(guān)注證券投資的長(zhǎng)期回報(bào)。證券投資者必須熟悉證券投資的相關(guān)概念和理論，知道證券投資過(guò)程中潛在的風(fēng)險(xiǎn)，掌握證券投資產(chǎn)品的相關(guān)功能；投資者應(yīng)該明確投資目的，依據(jù)自身的實(shí)際情況選擇適合自身的證券投資產(chǎn)品。投資者應(yīng)該熟悉證券公司的相關(guān)情況，對(duì)證券公司的專業(yè)化水平、標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品、內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)控制制度以及信息披露系統(tǒng)等方面的情況有比較深入地了解，從而能夠從長(zhǎng)期投資的角度獲得最大投資回報(bào)率。

（6）不斷健全證券市場(chǎng)的管理制度

通過(guò)股權(quán)改革可以較好地處理中國(guó)證券市場(chǎng)流通股和非流通股股東之間利益的不一致性、中國(guó)國(guó)有上市公司管理者缺位等難題，能夠?yàn)橹袊?guó)證券市場(chǎng)的制度化營(yíng)造一個(gè)有利的環(huán)境，從而能夠不斷深化中國(guó)證券市場(chǎng)的中長(zhǎng)期投資價(jià)值，為證券投資基金執(zhí)行價(jià)值投資創(chuàng)造一個(gè)非常有利的市場(chǎng)平臺(tái)?；鹜顿Y意識(shí)的不同在基金的投資收益上能夠得到較好的反映，此外，可以在今后的資本市場(chǎng)中的體現(xiàn)不斷增加。

然而，證券市場(chǎng)的管理制度的完善不是一朝一夕就能實(shí)現(xiàn)的，需要一個(gè)比較漫長(zhǎng)的過(guò)程。近年來(lái)，中國(guó)證券市場(chǎng)存在許多缺陷，例如，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)比較單調(diào)、交易機(jī)制不夠完善，從而極大地制約了基金投資者利用價(jià)值投資策略進(jìn)行證券投資的熱情。因此，必須不斷地提高證券市場(chǎng)建設(shè)的水平，例如，盡快地為股指期貨上市做好相關(guān)的準(zhǔn)備，同時(shí)不斷地促進(jìn)股指期貨的持續(xù)進(jìn)步，當(dāng)證券市場(chǎng)條件比較成熟時(shí)實(shí)施做空方式，持續(xù)健全基金在遭遇資本市場(chǎng)單邊降低情況下的不利局面，持續(xù)地提高基金管理者的主動(dòng)性，減少基金中隱藏的風(fēng)險(xiǎn)，確?；鸪钟姓叩睦娌皇艿角址福ㄟ^(guò)以上策略可以為價(jià)值投資措施的執(zhí)行創(chuàng)造一個(gè)非常有利的市場(chǎng)環(huán)境，進(jìn)而能夠資本市場(chǎng)環(huán)境符合價(jià)值投資發(fā)展的實(shí)際要求。

6 結(jié)論

價(jià)值投資應(yīng)該成為我國(guó)證券市場(chǎng)主要的發(fā)展趨勢(shì)。我國(guó)證券市場(chǎng)仍然是一種新興的證券市場(chǎng)，依然存在于非有效市場(chǎng)向弱有效市場(chǎng)不斷轉(zhuǎn)變的階段，從某種意義上包含價(jià)值投資的含義，然而利用價(jià)值投資策略得到的收益不是非常穩(wěn)定的。通過(guò)股權(quán)分置改革等相關(guān)的證券市場(chǎng)改革策略的執(zhí)行，伴隨著上市公司質(zhì)量持續(xù)提升，價(jià)值投資策略將轉(zhuǎn)變?yōu)樽C券市場(chǎng)的主流方式，根據(jù)相關(guān)研究可以得到以下結(jié)論：

（1）選取了深證300指數(shù)股進(jìn)行了相應(yīng)的回歸分析。根據(jù)回歸分析的結(jié)果可知：上市公司的盈利水平是非常受到重視的。證券投資者更加關(guān)注決定股票內(nèi)在價(jià)值的基本面因素，價(jià)值投資理念正在漸漸地深入投資者的人心。投資者對(duì)上市公司的成長(zhǎng)性給予了足夠的重視。

市場(chǎng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)注程度正在降低。每股凈資產(chǎn)能夠表明上市公司在破產(chǎn)的狀況下，投資者持有的每股股票的價(jià)值。證券市場(chǎng)對(duì)股票的重視不但保持在收益上，而且非常關(guān)注風(fēng)險(xiǎn)，從而使證券理性更加回歸理性。隨著證券市場(chǎng)的不斷發(fā)展，投資者能夠更深入地剖析基本面的內(nèi)涵。根據(jù)回歸分析的結(jié)果可知：證券投資者已經(jīng)利用更多的指標(biāo)，從不同的層面深入地考察股票的經(jīng)濟(jì)價(jià)值，市場(chǎng)正在想以價(jià)值投資為主的理性投資發(fā)展。

（2）中國(guó)證券市場(chǎng)是一個(gè)新興市場(chǎng)，正處于轉(zhuǎn)型時(shí)期，因此，具有較好的價(jià)值投資意義，然而不能獲得比較穩(wěn)定的收益。因此，應(yīng)該采取比較有效的措施，完善基金績(jī)效評(píng)估體系和股票發(fā)行政策；合理地分配基金管理收入結(jié)構(gòu)；充分地利用投資組合策略；投資者應(yīng)該不斷地轉(zhuǎn)變投資理念；不斷完善證券市場(chǎng)的制度體系。隨著上市公司質(zhì)量的持續(xù)提升，價(jià)值投資將不斷地深入人心，通過(guò)價(jià)值投資可以使中國(guó)證券市場(chǎng)更加趨于穩(wěn)定。

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篇（10）

關(guān)鍵詞 價(jià)值成長(zhǎng)投資策略 可行性

一、 價(jià)值成長(zhǎng)投資策略理論發(fā)展

1934年本杰明•格雷厄姆和戴維•多德的專著《證券分析》的出版標(biāo)志著傳統(tǒng)價(jià)值投資理論的形成，隨著理論的深入投資家們不斷創(chuàng)新，巴菲特作為格雷厄姆的學(xué)生，繼承了價(jià)值投資思想的精髓，又引入費(fèi)雪的成長(zhǎng)性投資思想，將傳統(tǒng)的價(jià)值投資策略與成長(zhǎng)投資策略融為一體，形成了獨(dú)樹(shù)一幟的價(jià)值成長(zhǎng)投資策略，并創(chuàng)造了一系列卓越的投資記錄。

眾所周知，股票的內(nèi)在價(jià)值不僅包括資產(chǎn)和盈利能力價(jià)值，還包括成長(zhǎng)性價(jià)值。傳統(tǒng)的投資策略僅考慮股票的資產(chǎn)價(jià)值和盈利能力，而忽略了股票成長(zhǎng)性價(jià)值。價(jià)值成長(zhǎng)投資策略作為一種綜合選股策略兼顧股票的資產(chǎn)價(jià)值、盈利能力價(jià)值和成長(zhǎng)性價(jià)值，試圖挖掘股票價(jià)格明顯低于公司內(nèi)在價(jià)值的成長(zhǎng)型股票的投資機(jī)會(huì)，從而獲得投資收益和價(jià)值增長(zhǎng)的雙重收益。

二、 價(jià)值成長(zhǎng)投資策略適用性分析

（一）中國(guó)證券市場(chǎng)概況

中國(guó)股票市場(chǎng)發(fā)展至今僅有近20年的時(shí)間，與發(fā)達(dá)國(guó)家股票市場(chǎng)相比，市場(chǎng)制度不夠完善，金融市場(chǎng)自由化程度不高，國(guó)家干預(yù)力度大，中國(guó)證券市場(chǎng)尤其是股票市場(chǎng)呈現(xiàn)出明顯的“政策市”的特點(diǎn)，政策上的利好、利空消息對(duì)股市常產(chǎn)生較大影響，削弱了股票市場(chǎng)價(jià)值發(fā)現(xiàn)、資源配置功能，降低了市場(chǎng)的有效性。

（二）價(jià)值成長(zhǎng)投資策略在中國(guó)證券市場(chǎng)的可行性分析

價(jià)值成長(zhǎng)投資策略的實(shí)施需要具備的以下條件：第一，投資對(duì)象的長(zhǎng)期性和業(yè)績(jī)的優(yōu)良性。價(jià)值分析是建立在可靠的數(shù)據(jù)分析基礎(chǔ)之上的。目前國(guó)內(nèi)的上市公司中業(yè)績(jī)優(yōu)良、信息公開(kāi)并且具有良好發(fā)展?jié)摿Φ钠髽I(yè)并不多，披露的信息來(lái)源也并不可靠，很大程度還存在人為操縱信息的現(xiàn)象，所以實(shí)施價(jià)值成長(zhǎng)投資策略沒(méi)有現(xiàn)實(shí)的經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)。第二，有效市場(chǎng)的存在。由供求變動(dòng)和市場(chǎng)作用來(lái)決定最終的投資價(jià)格，才能保證價(jià)值和價(jià)格的關(guān)系得以體現(xiàn)和發(fā)揮，而中國(guó)市場(chǎng)乃是弱勢(shì)有效的市場(chǎng)，進(jìn)行價(jià)值投資不存在市場(chǎng)基礎(chǔ)。第三，理性的投資群體。投資者應(yīng)當(dāng)把企業(yè)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)、成長(zhǎng)潛力作為主要依據(jù)，正確看待收益和風(fēng)險(xiǎn)，而不是盲目“追漲殺跌”。而中國(guó)短期投資者居多，并多數(shù)缺乏證券投資的知識(shí)和投資技巧，具有急功近利的傾向。并且上市公司每年分配股利較少，沒(méi)有形成促使投資者長(zhǎng)期持有的激勵(lì)。第四，機(jī)構(gòu)投資者參與。在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下，企業(yè)是資本市場(chǎng)的重要主體。我國(guó)資本市場(chǎng)企業(yè)主體殘缺表現(xiàn)在投資主體主要是個(gè)人，其投資質(zhì)和量均較低，以投資基金為代表的機(jī)構(gòu)投資者比重明顯不足。

綜上所述，價(jià)值成長(zhǎng)投資雖然比短期投機(jī)更為理性，但是在中國(guó)卻缺少了現(xiàn)實(shí)的經(jīng)濟(jì)、市場(chǎng)和主體基礎(chǔ)，至少在目前是不太適用的投資方式。

三、 價(jià)值成長(zhǎng)投資策略在中國(guó)證券市場(chǎng)可行性的實(shí)證研究

（一）數(shù)據(jù)選擇

2005年底中國(guó)股市進(jìn)入牛市，在經(jīng)歷了06和07年的大熱之后，隨著金融危機(jī)的爆發(fā)，牛市漸漸退去，在08年開(kāi)始進(jìn)入熊市，完成了一個(gè)完整地波動(dòng)周期。本文選取上證50指數(shù)成分股票的07年―09年年度數(shù)據(jù)，其中選取的數(shù)據(jù)包括股票收盤價(jià)、凈資產(chǎn)收益率和每股收益，通過(guò)Eviews驗(yàn)證股票收盤價(jià)和凈資產(chǎn)收益率、每股收益之間的相關(guān)程度，從而分析價(jià)值成長(zhǎng)投資策略在牛市和熊市中的不同表現(xiàn)。

（二）模型設(shè)定

根據(jù)價(jià)值成長(zhǎng)投資理論，結(jié)合中國(guó)的實(shí)際情況，建立如下模型：

其中 表示股票收盤價(jià)， 表示凈資產(chǎn)收益率， 表示每股收益。

（三）結(jié)果分析

通過(guò)Eviews對(duì)3個(gè)年度的數(shù)據(jù)進(jìn)行回歸分析，得到如下結(jié)果：

由上表可以看出，2007年牛市中t值僅為0.594，表明價(jià)值成長(zhǎng)投資策略在牛市中并不能很好體現(xiàn)其價(jià)值，相反在2008-2009年度的熊市中其價(jià)值得到了較好的體現(xiàn)，這是因?yàn)樵谂Ｊ兄腥菀滓鹜顿Y者非理性的投機(jī)行為，使得價(jià)值成長(zhǎng)投資策略失效。另外，從牛市到熊市模型的擬合度逐漸增大，表明凈資產(chǎn)收益率、每股收益對(duì)股票價(jià)格的解釋能力逐漸增強(qiáng)，說(shuō)明隨著中國(guó)證券市場(chǎng)的逐步完善，價(jià)值成長(zhǎng)投資策略正在漸漸地被投資者所運(yùn)用。但是模型中的擬合度不高，表明價(jià)值成長(zhǎng)投資策略在中國(guó)證券市場(chǎng)的可行性依然不高，這與理論分析不謀而合。

四、結(jié)論

由于我國(guó)證券市場(chǎng)發(fā)展時(shí)間短，市場(chǎng)機(jī)制不夠完善，價(jià)值成長(zhǎng)投資策略還不能完全地被市場(chǎng)接受，但是隨著市場(chǎng)制度的建立，上市公司整體素質(zhì)的提高，及投資者投機(jī)心理及行為的改善，相信中國(guó)也會(huì)有越來(lái)越多的投資者將圍繞價(jià)值展開(kāi)投資，中國(guó)證券市場(chǎng)的發(fā)展會(huì)越來(lái)越好，價(jià)值投資者也將獲取較好市場(chǎng)回報(bào)。

參考文獻(xiàn)：

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